进可攻退可守兴业可转债基金投资价值凸显



可转债的低风险特性开始显现部分转债的股价处于回售区域，面临转股价格修正机会。

★ 在06、07年的大牛市中，转债的估值水平期间也明显大幅抬升。特别是在07年发行的新债，如锡业转债、恒源转债、赤化转债等，价格和溢价体现的估值明显偏高，转债的纯债收益率都显著为负，在溢价偏高的同时毫无债性保护，转债在估值上已有泡沫化趋势。

★ 而随着股市进入08年后的大幅下跌，转债二级市场价格同样大幅下挫。二级市场价格下跌并带动新的转债上市后估值明显回落。从08年5月份上市的南山即可看出，无论在价格、转股溢价、纯债收益率等指标都已回落到牛市前的水平。

★ 以2008年6月30日收盘后的数据来看，所有转债的价格都已回落至120元及以内，超过一半的转债价格已回落至110元附近及以内，而且超过一半的转债纯债收益率已超过1%的水平，最低的南山转债价格已跌至面值附近，可转债市场的风险已得到很大程度的释放。以存量加权的平均转股价格为107元，平均纯债收益率达到1.5%。

转债代码	转债名称	转债市价	纯债收益率%	转股溢价%	存量
110002	南山转债	100.81	2.22	61.40	280000
110567	山鹰转债	103.26	2.48	88.71	44904
110368	五洲转债	103.68	1.60	125.49	54000
125709	唐钢转债	105.44	2.41	105.94	300000
125528	柳工转债	106.62	1.85	48.83	80000
125572	海马转债	106.79	1.50	279.09	82000
128031	巨轮转债	110.09	0.55	48.95	15627
110232	金鹰转债	110.7	-0.27	34.84	19028
110227	赤化转债	111.01	1.38	46.07	44358
110971	恒源转债	113.08	0.94	125.62	40000
125960	锡业转债	115.15	0.11	12.74	49214
110598	大荒转债	115.96	-0.64	1.83	148613
110078	澄星转债	120.04	-1.43	12.38	32620
数据整理：兴业全球人寿基金管理有限公司

★ 以历史经验来看，我们认为，目前转债市场已进入相对的价格刚性区域，股性风险已随此轮股市的回调得到显著释放，转债市场的低风险特性开始显现。


	从上表1可以看到，目前转债的加权平均转股溢价高达81%，9只转债的股价目前处在回售区域，这些转债未来都将面临着修正转股价格的机会。我们判断这些转债具有修正转股价格的机会主要出于如下方面考虑：
★ 这些转债普遍都是在牛市的高峰期中发行，转股价格定得较高，虽然修正转股价格会影响到公司的股权融资成本，但我们认为在目前的股价和估值下，这一点尚不足以成为公司不愿修正转股价格的理由。 ★ 当前宏观调控的环境下，大部分实体企业都处于资金紧张状态，因而，公司显然不会愿意在发行后不足一年的时间内接受回售。 ★ 虽然在新的转债发行政策框架下，修正转股价格需要取得出席股东大会且具有表决权的三分之二股东同意，但在全流通后，大股东具有同等的表决权，因此这个障碍的实际影响并不大。 ★ 最主要的是：按照股改后发行的转债，一次可以将转股价格修正至当前的二十日均价和当前股价位置，在当前经过大幅调整的市场来看，修正的幅度将非常大，从股性的角度，相当于一次性抹去了这轮下跌的大部分损失。因此，我们认为目前转债市场已经具有低风险博弈的价值。

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