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比尔•米勒：一个人的棋局？ |
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作为华尔街折衷主义的价值投资者，美盛公司的比尔•米勒管理着两只基金，在2009年市场的超级反弹中，两只基金表现的分化让人诧异。 作为美盛此前的旗舰基金，米勒管理的美盛价值基金在金融危机中糟糕表现让米勒倍感压力，而他奉行的高度集中价值投资策略也饱受质疑，当时AIG等金融股摇摇欲坠的时候米勒反向加大押注重金买入，结果在市场的进一步下跌中首当其冲。而在09年的反弹中美盛价值终于可以抖一抖压在身上的批评，在09年3月9日到年3月8日的一年中，美盛价值在同类的大盘平衡基金中业绩名列前茅，收益率几乎翻倍。 但如此的咸鱼翻身仍算不上完美，对比米勒管理的另一只基金美盛机会，其同期的收益率高达205％，几乎所有的投资者都在尖叫：噢，天啊，这是为什么？在过去的一年中这两只基金的投资策略出现什么样的分化？米勒在美盛机会基金上使出了什么撒手锏？而这对这两只基金的持有人意味着什么？ 风险敞口更高的资产配置 投资者可以在自09年3月以来的大反弹中找到很多有趣的事情，其中显著的一个就是在几乎所有的资产类别包括股票、债券等都在上涨的背景下，风险高的资产反弹的力度更强，这包括新兴市场、垃圾债券和在危机中滑向悬崖边缘的股票。美盛价值和美盛机会这两只基金的投资组合便是比较充分的印证，并且在一定程度上给我们展示了业绩差异的原因。当然，米勒自身的投资风格是这两只基金在此前几年表现不尽人意的部分原因，在美盛价值的投资组合中，我们可以看到那些在危机中受挫严重的金融股，包括Aflac、Capital One Financial和美国银行等。在09年3月9日到10年3月8日的反弹中，Aflac上涨了近300％，Capital One Financial上涨超过350％，而美国银行更是超过了400％，这些对美盛价值09年的表现提供了强有力的支持。在美盛机会基金中，米勒大胆的买入了风险更高的资产，例如组合中的市政债券保险公司Assured Guaranty同期上涨了近500％；而为抵押证券提供保险的综合保险商Genworth Financial，作为美盛机会过去一年表现最好的股票之一，上涨了1500％，股价从1美元左右上涨到超过16美元。 当我们进一步漫步于这两只基金的组合中，这些案例不仅仅局限于金融行业，美盛价值长期持有网络股亚马逊，在09年3月9日到10年3月8日的反弹中，该股票上涨了超过1倍；而美盛机会更多挖掘那些成长性较高的消费类个股，例如MGM Mirage同期上涨了近500％，Expedia上涨了约250％，不仅如此，美盛机会还涉猎到UAL Corporation和Delta Air Lines等航空股，这些都对基金回报有着积极的影响，而美盛价值基本上对航空股敬而远之。 集中投资需要勇气 个股的投资策略不同仅能解析两只基金业绩分化的部分原因，但是两只基金都采取了米勒典型的集中投资的策略。 美盛价值的投资组合中通常只有30－50只股票，过去一年头号重仓股甚至第二大重仓股的配置比重可能达到15％和10％以上，如消费股AES Corporation的比重在6％到10％之间，考虑到美盛价值的资产规模这是一笔非常大的投资，该股票在09年3月到10年3月之间上涨了125％，对基金业绩贡献明显。 相比之下美盛机会有轻微的不同，在美盛价值米勒通常持有少于50只股票，但个股资产比重很少会超过10％，而美盛机会的集中度有时候显得更为激进。 一个更具灵活性的米勒 显然米勒为两只基金相异的投资策略解析了业绩的差异，但米勒如何决策哪只基金来配置哪些资产的呢？投资者都有兴趣知道故事的背后。策略的底线就是美盛机会是一个更为时髦、灵活性更高的投资组合，所以将标普500作为美盛机会的基准指数并不十分恰当，因为后者的投资范围更广，而去年甚至流动性非常差的资产，而且更有可能投资那些微小盘股票。 在大类资产方面，米勒对两只基金采取的策略都差别不大，我们还可以看到两只基金有很多重叠的资产，例如都持有AES和柯达。差别在于两只基金持股的平均市值。美盛价值持股的平均市值为310亿美元，为美盛机会为60亿美元。在市场反弹中小盘股通常会比大盘股涨势更猛，而且美盛机会的灵活性对其业绩更是如鱼得水。 表1、美盛价值和美盛机会背景资料比较
数据来源：晨星 米勒的救赎之路漫长 相比而言，美盛机会在长期来说是一个风险更高的投资组合，特别考虑到其5年波动幅度超过30，美盛价值是23，需要清楚看到这两只基金都绝非温顺的绵羊。米勒高集中度的投资风格让两只基金在08年的熊市中业绩凋零：美盛机会损失了65％，美盛价值损失了55％，这同时拖累了基金的长期业绩。可以看到，两只基金最近5年的表现落后于同期标普500，而美盛价值最近10年更是远远落后于标普500，让其曾经连续15年战胜标普500的名声不堪重负。 |
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