兴全可转债

·报告期内基金投资策略和运作分析

新冠疫情的进展仍是影响2021年市场的重要因素，疫情影响下经济复苏的节奏，以及相应的政策调整，影响了大类资产的走势。随着新冠疫苗的普及，海外部分国家疫情有所改善，而整体感染人数仍持续增加，经济复苏相对缓慢，各国的货币政策在上半年相对偏松，全球风险资产趋于活跃，部分大宗商品价格也创出新高。下半年随着美联储开启加息进程，风险资产的波动明显加剧。2021年国内货币政策回归正常化，信用扩张有所放缓，全年经济增长缓慢下行，工业增加值增速回落至5%以内。三季度以后，由于房地产景气度下行，以及信用事件的冲击，房地产投资及相关行业增速明显回落，经济下行的压力有所加大。年末的经济工作会议将“稳增长”放到了更为重要的位置，政策逐步转向积极。

2021年权益市场延续了分化的格局。全年上证指数上涨4.8%，创业板指上涨12%，创业板指连续三年跑赢上证指数，成长类中小市值个股的表现明显好于大市值公司。板块间分化明显，全年电气设备、有色金属、采掘行业涨幅较大，而家用电器、非银行金融、房地产行业指数下跌。在偏弱的经济环境下，长端国债收益率震荡下行至3%以下。

中证转债指数在2021年全年涨幅超过18%。可转债资产表现相对较好，一方面来自于股市结构性行情的演绎，同时在利率下行，“固收+”产品热度提升的背景下，估值的提升也有所贡献。全年转债指数震荡上行，仅在2月和9月经历了相对较大幅度的调整。低价转债的溢价率普遍高于年初，同时部分转债选择不提前赎回，高价高溢价转债的比例明显上升。

本基金在2021年全年维持了相对较高的股票仓位，可转债的配置比例相对偏中性，持仓以平衡性转债为主要配置。随着可转债资产整体估值水平的上升，组合中高价转债的配置比例相比年初有所增加。在中小市值成长显著跑赢，同时有一批可转债选择不赎回的背景下，对于高价转债配置比例不足和过早的兑现，导致组合全年的收益不突出。股票部分的持仓结构相对均衡，在新能源领域的配置比例偏低，使得在结构性行情主导的市场中，未能充分获取景气行业带来的收益。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

全球受疫情的影响逐步减弱，经济复苏的节奏有一定的不确定性，而在相对高通胀环境下政策的应对，可能成为影响流动性和权益市场的重要因素。国内经济下行的压力相对较为明显，稳增长的力度和节奏将成为市场关注的焦点。在稳增长的基调下，信用环境预计将有一定的改善，中性偏松的货币政策基调也将短期维持。权益市场持续的结构性行情和行业分化，使得行业间的估值差距仍然明显，在一定程度上反映了投资者对于不同行业前景的预期和共识。部分行业个股的估值处于偏高位置，同时也不乏估值相对合理，盈利增长相对稳健的公司。展望2022年，流动性的宽松程度可能略好于2021年，而企业盈利增长的亮点则相对有限。从长期的角度看，权益资产仍然具有明显的配置价值，市场仍将相对可为，结构也同样重要。

经历了3年的良好表现后，2021年末可转债市场的整体估值处于偏高的水平。偏松的货币环境、偏低的利率水平以及相对活跃的权益市场，在一定程度上支撑了可转债的估值。“固收+”策略认可度的快速提升，也增加了资金对可转债资产的需求。同时也应该看到，目前的估值水平，反映了债市投资者对于权益市场偏乐观的预期，未来取得高收益会面临较多的挑战。偏高的估值使得可转债的性价比有所下降，也可能随之带来市场的脆弱性。

本基金将秉承“严控下行风险”的理念，灵活配置资产，挑选价值类型的个券，尽量追求“相对安全的收益”。

节选自《兴全可转债混合型证券投资基金2021年年度报告》

兴全趋势（LOF）

·报告期内基金投资策略和运作分析

2021年经济经历了先扬后抑的过程，随着疫情的逐渐常态化，上半年在政策的扶持下经济体现出了足够的韧性。但下半年随着地产调控效应的显现，以及疫情的反复，经济开始转弱。全年来看，股票市场体现出结构分化、热点轮动的特征。

组合保持了相对稳定的持仓结构，坚持自下而上精选个股的策略。上半年组合逐渐减持了那些达到目标价的个股，将配置方向转向更为长期，更符合大方向的行业和个股。在经济结构转型、能源结构大调整、技术进步推动社会生活电子化这些中长期的大背景下，存在一些行业会在未来几年确定性的受益于这个趋势，涌现出很多大级别的投资机会，这类资产受到经济周期性调整的压力相对较小，在逆周期调节过程中流动性环境反而有利于股票市场的估值体系稳定，因此对于这一类的成长股我们会站在更长期的角度持续看好。经过四季度，组合已经完成了结构性的调整，在未来更加结构化的市场中，组合会从自下而上出发，积极寻找具有alpha的个股。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

随着宏观经济伴随房地产市场出现明显疲软的信号，必要的宏观对冲和货币的宽松是可预期的。因此我们不应该对证券市场过于悲观。在房地产投资丧失吸引力的背景下，权益类资产对增量资金有着足够的投资价值。尽管很多行业面临着下行压力，但是符合政策方向，受益于经济结构转型的一些行业，依然会有良好的增长和巨大的成长空间，因此股票市场并不缺乏机会。需要注意的是，2022年会是结构进一步分化的一年，会比2021年体现的更为明显。这也会反应在基金收益中。做对结构是2022年投资中最为重要的事。我们相信2022年的更多超额受益来自于自下而上的股票挖掘。

节选自《兴全趋势投资混合型证券投资基金（LOF）2021年年度报告》

兴全货币

·报告期内基金投资策略和运作分析

全年来看全球经济仍受新冠疫情影响，尤其是海外，疫情笼罩下供给端恢复慢且困难，通胀压力节节攀升。受境外输入病例带来的防疫压力较大，国内疫情也时有点状爆发，而国内保持动态清零政策，生产消费仍难以恢复至疫情前水平。全年来看国内经济走势前高后低，整体货币和金融政策前紧后松。上半年在出口拉动以及基数效应下经济表现强势，下半年则由于国内结构性的收紧政策，地产销售投资大幅下滑，加上后置的财政政策发力不足，叠加自然灾害、能耗双控等影响，下半年经济明显承压。全年上游大宗商品原材料价格持续上涨，通胀压力加大，海外货币政策转向收紧压力增大，国内货币政策仍以我为主，自7月降准开始边际转松，政治局会议也开始强调财政政策要更加积极。全年债市走出大牛市行情，收益率基本一路向下，即使个别时间点的调整，幅度也不大，由于全年资金面非常平稳，资金价格波动幅度明显低于以往，因此息差水平大幅压缩，加上债基规模大幅增长，理财净值化推进，信用利差也得到大幅压缩。报告期内基金规模较为稳定，积极抓住季末配置机会，获得了相对较好的收益。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

两会对于2022年的经济增长目标不低，地方债发行速度较去年明显提前，各地地产放松政策频出，但地产销售数据仍较差，民营房企资金压力仍较大，购房者对交房的担忧仍存，地产投资基数大，对经济增长的重要性高，市场对后期地产政策进一步放松的预期较高。在稳增长压力下，货币政策将保持宽松，但随着海外货币政策转向收紧，虽国内强调以我为主，但随着利差压缩，对资金流出压力仍需保持警惕。债市年初以来已走出一个大V型，从不相信宽信用到年初经济金融数据好于预期、一系列地产政策放松以及上层对稳增长的决心，债市逐渐反映宽信用的压力。往后看，随着宽信用政策的加码，债市仍有调整压力，但只要货币政策不转向，资金配置需求仍在，当前位置往上调整空间可能有限，全年债市可能维持震荡走势。

节选自《兴全货币市场证券投资基金2021年年度报告》

 

兴全全球视野

·报告期内基金投资策略和运作分析

2021年我国的宏观经济表现出了一定的增长韧性，虽然三季度因为经济数据趋弱，叠加如教育培训、互联网监管、能源双控等行业与产业政策的变化，引发投资者对于经济增长预期有所回落，但政府相关政策也很快进行了调整，三季度的货币政策强调跨周期调节，四季度的中央经济工作会议提出2022年经济工作要“稳字当头”、“稳中求进”，并且会议重提“逆周期”表述。在这样背景下，政策拐点出现；在货币政策方面，央行先后进行了降准与再贷款；在财政政策方面，财政支出和政府债券的发行速度也有所加快；在房地产政策方面，地产企业与居民贷款逐渐解冻；这些政策的出台对市场起到了一定的支撑作用。

　 2021年的A股市场呈现明显的结构性特点，全年沪深300指数下跌5.2%，但板块与个股呈现出了冰火两重天的现象，前几年股价表现强势的食品饮料、医药、消费者服务等板块均呈现出了明显的下跌，但新能源与资源股如新能源电力设备、有色、煤炭等板块均达到40%左右的涨幅。2021年本基金的组合对于成长性板块的配置相对较重，持续在半导体、电子、军工等领域进行了高于行业基准的配置，虽然取得一定的收益，但对于新能源板块的配置与传统能源板块的配置不足，值得反思。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

展望2022年，短期我们将面临着相对艰难的宏观环境，一方面，受地产投资下滑、消费不振的影响，市场需求短期难见回暖，同时，国际经济政治局势的变化，又使得大宗商品的价格难以回落，企业成本端面临着压力，货币政策掣肘于当前的环境也难有作为，但我们相信，随着时间的推移，国际政治局势将逐渐缓和，企业端的成本压力将减弱，同时在稳健的货币政策与积极的财政政策的推动与刺激下，经济增长将企底回暖，预计全年经济增长将呈现一个前低后高的走势。

2022年，我们的组合配置将侧重于两个方向，一方面由于看好国内工程师红利对我国制造业高质量发展的推动作用，本基金仍将遵循着自下而上的选股原则，配置于产业结构上升、基本面发展趋势良好的公司；另一方面，我们也将关注一些估值相对较低、短期基本面受益于宏观经济走势的个股。

节选自《兴全全球视野股票型证券投资基金2021年年度报告》

兴全社会责任

·报告期内基金投资策略和运作分析

2021宏观经济前高后低，节奏上有差异。上半年保持良好的增长态势，但下半年起经济基本面有所回落。首先消费需求疲弱，CPI持续低迷，疫情有影响。其次在房住不炒的大背景下，房地产行业销售面积，销售金额以及新开工均有所下滑。所幸出口相对保持较快的增长，是经济增长中为数不多的亮点。此外，全年维度还有两个负面因素制约基本面：一是上游原材料价格，比如资源品、能源价格等快速上涨，PPI维持在高位，中下游企业成本高企；二是缺电，工业企业下半年普遍面临缺电的问题，正常的生产经营受到一定影响，因此下半年经济有所回落。但纵观全年，虽有种种困难，但总体GDP仍然保持8.1%的快速增长，领先于主要经济体。因此全年维度海外资本对于A股市场的流入也达到了一个空前的速度，我们判断这个大的趋势也会延续。

2021资本市场分化严重，市场风格与前几年的行情大相径庭。前几年是一线白马确定性的溢价，2021年周期高位，消费羸弱，成本上涨传导不畅，白马股的基本面已经不再支撑估值的继续扩张。很多小市值公司，尤其下游是新能源的中小公司盈利改善，诞生了很多投资机会。中观行业层面，在碳中和和制造业兴国大背景下，新能源、半导体、军工等高端制造行业景气度高，业绩持续超预期，受到市场的追捧。展望2022年，我们认为从产业层面出发，优选结构，选择高景气大空间的行业和公司，更有投资机会。

在操作上，本组合保持了高仓位运作。大的结构上，我们中长期看好消费和成长两大方向。相对比例上，减持了消费的配置比例。2021年以来消费数据偏弱，有些行业尚未恢复至疫情前19年的水平，行业景气度下降。组合减持较多的是医疗服务。虽然医疗服务中长期是很好的配置方向，但短期业绩增长相对低迷，而估值相对较高，吸引力不大。消费领域我们仅保留了偏高端的消费和新兴消费品，这些领域免疫于疫情，过去多年持续成长，显示出很强的消费刚性。目前消费中重仓持有的主要是免税。

四季度加大了成长股的配置比例，从产业出发，有很多领域发生巨大的变化，从而诞生了丰富的投资机会，比如爆发式增长的新能源行业，包括新能源汽车和光伏等；汽车行业是一个十万亿级别的大市场，电动化和智能化是未来大的发展趋势，我国在这个领域拥有全球竞争力，提别是电动化方面，产业链完善，企业拥有很强的竞争力，我们判断这些领域未来投资机会层出不穷，牛股辈出；2018年贸易战后，在半导体行业我们痛定思痛，励精图治，也诞生了众多细分行业的小巨人，他们在相应的领域很有竞争力，圆满完成了进口替代；本组合成长领域重仓持有的板块有新能源车、电子、半导体等。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

2022年我们对宏观经济谨慎乐观，预计全年的经济增长有望回落至5%的水平，经济转型带来的增速放缓不可避免。地产行业房住不炒的理念逐渐深入人心，人们对房价的预期也发生了很大的变化。目前行业出现较大幅度的下滑，投资和销售会有些压力，这对于经济增长增加了几分压力。今年出口有望继续保持高速增长，中国的制造业优势越发明显。随着疫情的可控，消费相对于去年我们判断会有所恢复。在积极的财政政策下，投资有望成为今年经济中的亮点。虽然经济增速有所放缓，但总体结构更加健康，房地产产业链在经济中的占比逐年削减，制造业的占比持续提升，符合制造业兴国的产业方向。

　 2022年，我们判断总体市场震荡，但有结构性机会。不利的因素是全球将面临美联储收缩货币，加息控通胀的大背景，这对于证券市场并不利好。此外，世界局势动荡不安，局部的战争影响总体市场风险偏好。所幸国内总体货币政策相对友好，降准降息对于证券市场相对有利。所以我们判断2022年市场或以震荡为主，从产业层面出发，优选结构，选择高景气、大空间的行业和公司，更有投资机会。

节选自《兴全社会责任混合型证券投资基金2021年年度报告》

兴全有机增长

·报告期内基金投资策略和运作分析

如果要选择一个词来总结2021年的证券市场，“破防”应该是最为贴切和形象的。无论是德尔塔和奥密克戎的前赴后继，还是一系列监管政策的此起彼伏，都令市场陷入在“猝不及防-预期调整-防不胜防”的循环中左支右绌，疲于奔命。

资本市场习惯用黑天鹅指代小概率事件，但近两年黑天鹅事件出现频率之高，让其风险代言人的角色多少显得有些名不副实。尽管“黑得五彩斑斓”，但本质上还是同一个物种——表面上看起来相互独立的各种意外，背后其实是由共同的矛盾在推动。

就行业政策而言，医药集采、教育双减、互联网反垄断、房地产去金融化……这些新规分别出自不同的监管部门，看似互不相关，却都直指公平和效率之间的再平衡，映射出我们原有社会运行模式在新的瓶颈约束下不得不做出对应的调整。所以不同新规的背后存在着相同的政策逻辑，可以视作当下国内外诸多矛盾对各个行业造成的具体影响。

站在外循环的角度来看，全球从一体化深度分工转向区域内多边合作是我们当前所面对的最大现实。未来中国企业在产品出口、关键原材料供应、对外投资等方面遭遇到的阻力预计会持续增加，从而延缓我们产业结构的升级调整。但客观因素从来都不是决定性的。2021年按照人民币统计口径，我国对外出口保持高速增长，在海外开工恢复和欧美停止发放居民补贴等不利因素的影响下，表现出了超乎市场预期的强大韧性。我们企业在疫情期间所展现出的开拓进取的创业精神、以及对经营效率的极致追求是当代中国最核心的竞争优势，也是我们稳定经济增长最可靠的压舱石。

与外部环境相比，国内所面临的考验可能更为严峻。短期来看，疫情扰动叠加周期波动，国内经济增长存在较大的放缓压力。中期维度上，我们需要解决后房地产和重化工时代国家新型支柱产业的构建问题，唯此才能在新的要素禀赋约束下继续推进经济和社会的可持续发展。长期最核心的关切无疑还是人口，少子化和老龄化是几乎所有发达经济体的共同特征，符合社会演进的客观规律。但从人均收入水平的比较出发，我们老龄化的进程相比发达国家开始得更早。“未富先老”要求我们不得不同时在鼓励生育和养老保障两方面进行大量的公共资源投入，在潜在经济增速下移、财政边际约束趋于刚性的背景下，存量资源的再分配上升为主要矛盾，这也是驱动前述诸多行业发展方向发生变化的深层次原因。

好消息是，政府的政策工具箱里仍有足够多的政策组合可供选择。短期财政和货币双宽的趋势已经明确，在实际执行力度上仍有相机抉择的空间，未到需要大水漫灌的地步。房地产去金融化虽然阶段性对GDP造成了比较大的下行压力，但拉长看有利于驱动信贷资源向实体经济转移，为我们鼓励科技创新、发展先进制造业、以及扶持小微企业营造一个相对宽松的流动性环境。长期维度下，虽然医疗和教育体系的改革被市场视为黑天鹅，但其在凸显政策公平导向的同时，也更为清晰地界定了公共品和商品之间的界限，明确了商业的规则，为我们在其它领域的预判提供了有价值的参考线索。国民的生育倾向是个慢变量，根据国际经验，单纯通过政策放松乃至货币补贴都很难逆转下行的趋势，需要从抑制生育意愿的因素上去寻找突破，包括综合的抚养成本、以及个体的价值选择等等。

综上，诸多内外部矛盾的共同约束决定了我们当下的政策组合，由此构成了市场运行的潜在逻辑。2021年的A股市场在经历了从抱团瓦解到板块轮动、再到市值下沉的三阶段演绎之后，基本完成了从“公司的时代”到“时代的公司”的回归，自下而上的价值发现取代自上而下的赛道追逐，重新成为主流。这一过程中，板块轮动作为过渡阶段维持了一段相对较长的时间，先后经历了煤炭、绿电、中药等多个主题的来回切换。对政策的炒作意味着投资者暂时放弃了自身的主体性，在一定程度上助长了市场的大幅波动。

回顾2021年，本基金秉持着以持有人利益为先的核心原则，在长期投资、价值投资的中心思想指导下，坚持以深入研究和独立判断为基础进行投资决策。基金仓位全年稳定在较高水平，以结构调整代替择时判断，努力平抑市场波动对净值造成的影响，取得了比较理想的效果。在个股选择上，继续坚持成长优先、价值合理的标准，筛选出了一批存在长期增长潜力且尚未得到充分定价的公司进行组合构建，随后根据股价变动进行动态调整，全年实现了15%的净值增长，基本达到了年初设定的目标。

在行业层面，依循着“双碳”的逻辑，组合逐季提升了对电力设备公司的配置比例。对于碳中和目标下的新型电力系统，我们理解大致可分为三个环节：上游发电的清洁化，中游输配电的智能化，以及下游终端的电气化。之所以选择输配电环节进行重点投资，主要基于两点理由。其一，从产业生命周期的角度看，上游的风光发电和下游的电动车经过多年发展，无论是技术路线还是产业格局都已进入相对成熟的阶段。而同期电网投资增速较慢且技术迭代较少，存在二次加速的空间，由此会带来更多的投资机会。此外，随着电力调度模式从传统的“源随荷动”转向新形态下的“源荷动态平衡”，电网承担的功能相应要从“指挥”变为“撮合”。在这样一个类似计划经济向市场经济转型的过程中，网络优化的复杂度会指数级地上升，从而形成一个规模庞大的增量市场。水大鱼大，我们相信这会是未来最有可能跑出大市值公司的赛道。

除去电力设备，组合在报告期内另一个比较重要的投资方向是与出行相关的服务业，主要包括航空和酒店。相比疫情退去后的需求复苏，我们更看重行业自身竞争格局变化所带来的改变。就航空而言，随着民航空域的逐渐饱和，未来真正决定各家航司实际有效运力的，将是在手航线的资源而非机队的规模。在对新增航班时刻的竞争上，航司间需要比拼的是综合运营能力，过去依靠资本开支一力降十会的增长路径不再具有可行性。因此可以合理预期，十四五期间行业整体的机队规模扩张速度会显著低于历史平均水平。行业军备竞赛降温有利于所有玩家从价格战的内卷中解脱出来，重新将经营重心切换到品牌塑造和客户服务上来。在一个更为理性和市场化的竞争环境下，真正决定行业景气度的，将是国民整体出行需求与航班时刻资源之间的增速差。伴随着价格管制的放开，业内真正优秀的企业会逐渐在盈利能力上与对手拉开差距，从而带来合理估值中枢的上移，形成戴维斯双击。

酒店管理的本质是品牌运营和管理赋能，由于不用自持物业和负担服务人员的人力成本，在财务上表现为轻资产和高运营杠杆的特点。虽然无法完全避免经济周期的影响，但酒店管理公司在周期底部的生存状态要远好于其他重资产和高负债的行业，从商业模式的角度来说是一门难得的好生意。中国酒店行业经历了过去十多年的高速发展，虽然培育出一批较有影响力的本土品牌，但整体上品牌连锁化程度偏低，尤其在低线城市，仍然具备较大的整合空间。疫情爆发后的两年多时间里，数量众多的单体酒店被迫停业或翻牌接受收编，市场开始加速出清。如果单纯以静态PE为标准来判断，当前几家龙头公司的估值水平的确不低。但长期来看，品牌化趋势有助于行业摆脱低质的价格竞争，优秀的企业更有机会将行业在商业模式上的优点发扬到极致。所以从内生价值的角度来评判，我们认为市场的定价并未脱离合理的估值范围，未来仍有较大的上升空间。

作为拓展自身能力圈边界的尝试，组合在报告期内还参与了煤炭等大宗周期品以及军工行业的投资，整体看结果并不理想，在此向各位投资人致以歉意。未来个人会继续加深对行业规律的理解，不断拓宽覆盖范围，完善自身的投资框架，力争在不同的市场环境下都能为持有人获取到合适的投资回报。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

2021年是极其复杂的一年，2022年有过之而无不及。市场既要担忧国内的经济增速，又要紧盯美联储对加息缩表的表态，疫情的乌云尚不知何时散去，地缘政治的风波又平地而起……开年以来市场的大幅调整，虽出人意料，却又在情理之中，与其说投资人悲观，毋宁说是在这种久违的高度不确定的环境之下表现出的不知所措。

在市场走向的研判方面，我们仍将牢牢抓住此前提到的内外部矛盾作为核心线索。未来最大的挑战来自于如何将政策这个外生变量纳入到既有的投资框架中去。市场自身的运行规律依旧重要，但随着无形和有形之手在力量上的此消彼长，研究时势必需要对增长逻辑的内在稳定性和可靠性进行更为全面的审视，同时在定价上要求更高的安全边际来缓冲风险。这会造成不同程度的估值折价，进而导致全市场估值中枢的下移。

中国正进入后工业化时代，要素驱动的增长模式在人口和环境因素的制约下越来越难以为继。依靠着先进制造和信息技术为代表的一批新兴行业的蓬勃发展，新旧动能的转换得以顺利推进。创新驱动、环境友好、高附加值，这些特征均符合我们从对发达经济体的经验观察。新的经济发展模式决定了新的竞争要素，过去我们对好企业的定义也要与时俱进地进行调整。比如：价值观和共识的塑造比财务激励更加重要，企业家个人的克里斯玛需要在一个完善的治理结构下受到有效制约，组织要有充分的弹性来应对业务的快速变化，企业的商业模式要充分考虑对社会责任的兼容……等等。

我们始终坚持行业内在的发展规律和企业的核心竞争力是投资定价的基础。但不可否认，外部因素对市场的扰动正变得越来越不可忽视，最直接的影响就是净值的波动被放大，从而影响到投资者的持有体验。在一个不稳定的系统里试图去掌控方向是徒劳的，我们所能做的是往后退一步，尝试分辨出隐藏在混沌背后的主要矛盾，对其保持密切关注，然后借助一个更高效的决策体系来加以应对。这种体系的构建无疑是非常困难的，既需要对客观的波动有所反馈，又不能脱离价值投资的范畴随机游走，个中分寸的把握需要很长时间的反复试炼。

《荷马史诗》里，英雄西西弗斯一次又一次将滚落山底的巨石重新推回山顶，用永不放弃的努力对抗看似无法改变的宿命。证券市场就像那座山，而我们每个人都是西西弗斯，在一次又一次的周期轮回中不断成长，逐步达成更完全的自我。基金净值是需要不停往上去推的巨石，但背后的自由意志才是真正值得去追求的东西。

节选自《兴全有机增长灵活配置混合型证券投资基金2021年年度报告》

兴全磐稳增利

·报告期内基金投资策略和运作分析

报告期内，债券市场各期限收益率震荡下行，收益率曲线呈平坦化，3-5年期限以及优质主体的次级债、永续债表现较好而低资质主体信用风险继续时有发生，社融、地产销售数据等宏观指标趋于下行的环境下货币政策保持宽松基调仍是利好债券市场的主旋律。从基本面看，市场结构性特征依然显著，前三季度大宗工业品、航运等领域受供给、疫情、能耗双控等因素影响价格大幅上涨，PPI同比创新高，但下游消费整体偏弱，PPI向CPI传导不畅，工业企业利润向上游集中；全年出口增速持续超预期而基建和消费偏弱，地产销售数据持续下行，下半年受部分房企违约和调控政策影响的深化，房企整体资金链压力加大；电力新能源、汽车新能源、半导体等细分行业景气度持续较强，而医药、消费、传媒等行业表现较弱。从货币政策看，全年主要保持宽松基调，资金利率稳定在2.2%附近，并在7月和年底采取降准、降LPR等主动宽松政策，为债券收益率低位下行打开空间。转债市场年初波动较大但全年整体贡献明显的正收益，报告期内低估值债性转债一度受到流动性及信用风险担忧的冲击大幅下跌，而后逐步修复，受权益市场的结构性行情和固收+需求的支撑，转债估值创出近三年新高，周期、公用事业、新能源，汽车零部件等行业标的表现较好，中小市值转债表现活跃。本基金在债券投资上采取相对中性的操作策略，以优质信用债的持有票息为主，并积极投资中低价债性转债，持仓上相对均衡和分散化，兼顾转债估值的安全边际以及正股标的的业绩增速，并兑现高价转债。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

从资产价格比较的角度看，转债价格和估值在年初达到近三年新高，无论是对正股标的上涨、转债下修还是不赎回的预期都很充分，相对股票性价比明显变差，近期随着股市回调已有所修复，但仍处偏高的水平；债券收益率处于历史1/4分位内的水平上，绝对收益回报预期进一步走低，这两类资产面对各种因素影响的波动都在加大。从市场基本面看，年初疫情反复、地产资金链压力以及海外地缘政治等问题相继出现，政策底已经较为明确，更多是如何在原材料成本压力、能耗约束、债务约束等条件下实现经济目标，以及平衡好国内货币政策宽松和海外货币政策收紧的关系。这也决定了一段时间内低利率环境以及绝对收益的需求还会对债券和转债估值形成支撑，本基金将在整体控制好仓位和久期的前提下，在债券投资上继续以优质信用债的配置价值为主，交易为辅；在转债上更注重自下而上，以及从行业层面选择安全边际和正股弹性较好的标的。

节选自《兴全磐稳增利债券型证券投资基金2021年年度报告》

兴全合润

·报告期内基金投资策略和运作分析

2021年A股市场上证指数上涨4.80%，相比2019年、2020年的22.30%、13.87%涨幅收窄；创业板走势与上证走势趋同；恒生指数全年下跌14.08%。

年初以来，国内疫情依然控制良好，上半年国民经济持续回升；进入下半年，房地产等部门压力较大，但制造业等部门仍有较好增长。

在此背景下，21年A股板块间和板块内部出现分化。以新能源车、光伏与半导体等板块为代表的科技成长股部分公司表现较好；医药、消费的核心资产股价经历2年大幅度上涨后出现震荡；下半年以电力为代表的能源供应有阶段性瓶颈，绿电板块强势；煤炭、钢铁、有色板块股价随政策波动有起伏。报告期内，本基金整体维持了较高仓位，在个股选择上广泛布局了从半导体、新能源、互联网、化工、家电等各行业具备核心竞争力的公司，平衡好公司短期估值与长期价值，不断寻找具有良好投资性价比的优秀公司。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

2022年国外疫情管控政策逐步放开，后续仍需观察奥密克戎变种对国内的影响。经过两年货币政策持续宽松，美国CPI在2021年4季度达到30年间较高水平，美国加息和缩表预期逐渐强烈，对全球经济影响需持续观察。

　　中央政府对全年GDP增速目标定在5.5%，力图保持平稳健康的经济环境。近年中国企业产品力、竞争能力逐渐增强，产业链地位不断提升，优秀公司具有良好的长期投资价值。22年我们仍将继续精选个股、挖掘公司长期成长价值，努力平衡好公司的长期发展空间与短期估值，不断寻找具有良好投资性价比的优秀公司。

节选自《兴全合润混合型证券投资基金2021年年度报告》

兴全沪深300（LOF）

·报告期内基金投资策略和运作分析

2021年下半年延续了极度分化的结构性行情，使得指数增强依旧成为一件具有挑战性的工作。下半年沪深300、中证500、创业板指的涨幅分别为-5.43%、8.10%、-4.44%，受益于对“专精特新”的扶持，中小市值风格突出，而交易拥挤度较高的“赛道”资产回撤明显。

随着上市公司盈利拐点的确认，以及稳增长预期增强，下半年的市场风格变得更为均衡，无论是高景气的“赛道”资产，还是高ROE稳定成长的“核心”资产，表现均较为一般。中小市值风格虽然相对较强，但波动也较大。之前我们判断高景气类资产的拐点可能由报表低于预期而触发，目前看仅仅情绪扰动，甚至无需低于预期也会导致了相关板块的回调。回头看，下半年表现相对一般的大市值“核心资产”和“高景气资产”两者共同特征是交易拥挤度高，多少都经历过抱团拔估值的正反馈，建立在一致预期上的高估值合理化信仰都给上述资产带来脆弱性。

在具体操作上，我们依然坚持在保持总体行业和风格均衡前提下的行业内相对综合价值比较的选股策略，并积极把握各种确定性的超额收益甚至绝对收益。随着投资策略工具箱的不断扩大，我们有信心在未来复杂多变的市场环境中有效降低整体组合的下方风险，并持续积累更多的超额收益。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

当前宏观经济面临一定挑战，稳增长成为共识。货币政策进一步发力，央行于年初调降利率，宽信用也有所加码，一月份社融超预期。需要关注海外经济体加息造成的影响。

目前市场面临的问题是拥挤交易之后重归理性。虽然部分“核心”、“赛道”经历年初的调整，估值相对合理化，但一方面钟摆效应可能导致合理估值未必就是最合理的配置时机，另一方面上述资产的“合理”估值仍有很大程度上建立在高度趋同的一致预期上。此外，居民财富再配置的节奏也是重要的影响因素。

　　我们坚持之前的判断，历史上任何时期的情绪化高估值品种都会向合理水平回归。从投资研究实践看，我们仍认为市场对较为长期的未来并无太强的预测能力。无论是采用超长期预测的“终局”给出乐观的远期估值，还是草木皆兵地对一些政策甚至谣言过度反应，都反映出市场较为浮躁，高度情绪化。作为投资者，我们既要面向未来，努力从经济转型带来的新技术、新产业、新模式中获益，又不能简单地随波逐流，而是要独立思考，从第一性原理出发，进行合乎理性的定价。

节选自《兴全沪深300指数增强型证券投资基金（LOF）2021年年度报告》

兴全绿色（LOF）

·报告期内基金投资策略和运作分析

2021年全年本基金相对收益率和回撤控制较2020年有一定程度提高，上下半年特征相似，鉴于上半年的情况已经在中报中有过详述，本期重点放在下半年。

下半年本基金的视角下，绝大多数股票的风险收益比继续降低，我们很难找到长短期都有较高性价比的标的，所以持仓进一步分散，并关闭了大额申购。当然，总体问题和结构问题的重要性总是转化的，整体风险收益比下降的市场中，由于新增资金的大量涌入，部分短期边际信息得到了充分的追捧，部分个股波动幅度加大。如果持有人阅读过我们之前的定期报告，应该可以猜到这样的市场环境本不适合本基金现有的投资框架和风格，所幸在本公司优秀研究员们的支持下，我们在半导体、交运、化工等领域都找到了一些个股性的机会，弥补了基金经理能力圈的不足，在此也对他们表示感谢。

接下来我们沿用认知能力-方法-成果-收益率的体系汇报一下基金经理下半年的工作。

如上期所述，我们之前将自己的认知能力类比为一颗芯片，在未定型前类似一颗FPGA，定型后类似一颗MCU，这也就意味着我们的外部接口是比较少的，只有当我们能处理更多类型接口数据的时候我们才能升级为更加强大的CPU乃至SoC。为此我们在以往自下而上选股的基础上开始思考行业配置的方法，半年的时间里我们探寻了主要分析变量、行业长短期的认识角度、构建我们自己的初步框架这样三个步骤的工作，目前来看已经有初步的和我们原先“聚类中观行业模型”结合的思路，但是仍然没有到可以大规模实践和产出的阶段。

需要再次强调的是，每一个思维工具或者模型的引入，并不只会带来收益，接口的增加必然意味着接触界面的增加，表面处理工艺更加复杂，数据标准的一致性难度也会增大，从衡量方法优劣的角度来说，复杂的多接口方法本质上是更差的，它一定更不稳定也更难执行，额外的超额收益一定会带来更多的尾部风险。哪怕是眼前来说，原先简单好用的操作方法反而会被颠覆，对短期市场波动的应对能力会下降，从我们22年开年2个月的表现大家也应该可以看到，市场在见顶回调的过程里，对短期信息的反应内卷到了过分有效的程度，我们只能勉力在方法迭代和短期业绩间维持平衡。

以此同时，拓展思维工具的过程也会影响我们的选股标准，关于这个问题可以参见一部优酷平台上的谈话类节目《圆桌派》，其中一期讨论了品质、品味和乐趣的关系，和我们选股有异曲同工之妙，我们构建的组合目标是企业质量的最优化还是季度业绩增速的最大化还是短期股价涨幅的最大化，这个目标如果是模糊的，投资框架便是无本之木了，我们的投资人可能也需要思考你想要的是怎样目标的基金。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

我们认为市场已经将通胀、疫情和稳增长视为了三个主要问题，并以此演绎出了一季度的行情。以我们的粗浅认识，我们认为上游原材料价格维持高位、疫情影响内需和生产、政府需要出台政策刺激经济这三个假设之间是存在明显矛盾的，这三个假设应该有一个不成立，关于这个命题的认知其实都在考验管理人对社会及行业真实运行情况的研究和判断，但是很可惜，目前我们还没有这样的研究深度，当下能做的只是更加仔细一些的分析需求、储备对企业竞争力的认知、回避性的寻找一些受影响不大的行业。

　　在近期市场的回调后，我们认为市场整体重新回到了投资价值逐渐显现的区间，会有分化定价的投资机会，这个位置做定投可能更适合投资人。

节选自《兴全绿色投资混合型证券投资基金（LOF）2021年年度报告》

兴全精选

·报告期内基金投资策略和运作分析

2021年宏观经济有较大的变化，上半年在旺盛的出口需求和就地过年等因素影响下，经济增长在1季度到达高点，下半年以“三道红线”为代表，政府进行了地产调控，货币地产相关的数据有所走弱。全年持续有散发性的疫情，服务行业全年处于走弱的状态。A股市场全年震荡。特别在医疗、教育领域，政策发生了较大变化，企业经营环境改变，即使龙头企业，盈利也受到了一定的影响。

欧美经济逐渐从疫情的泥潭中走出，虽然一波三折，但总体上仍是复苏的状态，石油、矿产等大宗商品也随之全年上涨。年底美联储加息缩表提上日程，给全球金融市场带来较大震荡，对国内投资者的心态也有一定的影响。

本基金全年维持高仓位，主要配置在新能源车、半导体、军工等行业上，长期配置的医疗服务和教育领域受到一定的冲击，全年收益处于中等水平。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

展望2022年，货币政策回归常态化，难看到大幅宽松，也不会剧烈收紧。地产相关的比较严厉的调控政策大概率会纠偏，地产销售、投资数据预计全年前低后高。随着疫苗的广泛接种和特效药的逐步推广，疫情防控也会朝着“对经济和社会生活影响最小化”的方向发展，可以预见到国内服务业和人员出行将逐步恢复。

新能源车、半导体领域的国产替代和军工的快速发展在2022年仍将继续进行。在中药的重新定位和制造业出口的相关细分行业可能有新的变化。医疗教育等领域的政策可能也会有微调。

总体上，本基金认为，虽然经历了2022年年初的急速下跌，2022年的资本市场仍然值得期待，结构性机会不断涌现。本基金偏向于选择高盈利增速的行业，并高度关注可能迎来困境反转的行业，总体均衡配置，希望在风险可控的前提下，为持有人取得超过社会平均水平的回报。

节选自《兴全精选混合型证券投资基金2021年年度报告》

兴全轻资产（LOF）

·报告期内基金投资策略和运作分析

2021经济经历了先扬后抑的过程，随着疫情的逐渐常态化，上半年在政策的扶持下经济体现出了足够的韧性。但下半年随着地产调控效应的显现，以及疫情的反复，经济开始转弱。全年来看，股票市场体现出结构分化、热点轮动的特征。

组合保持了相对稳定的持仓结构，坚持自下而上精选个股的策略。上半年组合逐渐减持了那些达到目标价的个股，将配置方向转向更为长期，更符合大方向的行业和个股。在经济结构转型、能源结构大调整、技术进步推动社会生活电子化这些中长期的大背景下，存在一些行业会在未来几年确定性的受益于这个趋势，涌现出很多大级别的投资机会，这类资产受到经济周期性调整的压力相对较小，在逆周期调节过程中流动性环境反而有利于股票市场的估值体系稳定，因此对于这一类的成长股我们会站在更长期的角度持续看好。经过四季度，组合已经完成了结构性的调整，在未来更加结构化的市场中，组合会从自下而上出发，积极寻找具有alpha的个股。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

随着宏观经济伴随房地产市场出现明显疲软的信号，必要的宏观对冲和货币的宽松是可预期的。因此我们不应该对证券市场过于悲观。在房地产投资丧失吸引力的背景下，权益类资产对增量资金有着足够的投资价值。尽管很多行业面临着下行压力，但是符合政策方向，受益于经济结构转型的一些行业，依然会有良好的增长和巨大的成长空间，因此股票市场并不缺乏机会。需要注意的是，2022年会是结构进一步分化的一年，会比2021年体现的更为明显。这也会反应在基金收益中。做对结构是2022年投资中最为重要的事。我们相信2022年的更多超额受益来自于自下而上的股票挖掘。

节选自《兴全轻资产投资混合型证券投资基金（LOF）2021年年度报告》

兴全商业模式（LOF）

·报告期内基金投资策略和运作分析

整体而言，2021年市场结构波动和分化较大。在流动性较为充裕的背景下，前三季度景气度取代长期确定性成为驱动行业走势分化的主要矛盾，市场风险偏好上升，边际上具备业绩及逻辑催化的新能源、半导体和一些中小市值个股表现强势，而更多依赖长期稳健增长假设的行业则表现乏力。到四季度，随着部分大宗品价格回落，以及市场对经济增长压力的担忧，前期依赖景气度的周期行业和具备估值溢价的热门赛道行业出现一定程度的回调，市场结构分化有所收敛。

本基金报告期内仓位水平总体平稳，结构上，仍然坚持以长周期内自下而上精选个股为首要策略，重视定价保护，以期在短期不确定性因素较多的环境下，尽可能把握长周期获取收益确定度更大的部分。在收益和风险的权衡中，我们仍然更愿意将风险控制和长周期内的确定性放在目前阶段更为重要的位置上，同时适度结合中短期宏观和市场因素对组合的进攻性品种做一定再平衡，以期基金在净值的短期和长期收益表现上有更好的均衡度。总体而言，本基金仍然以为投资者创造合理的中长期价值为首要宗旨。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

展望2022年，海外加息预期、地缘局势动荡、疫情的反复、国内经济政策等都是影响市场的主要因素，尽管这些因素难以把控，但是市场并不缺乏结构性机会。我们自下而上长期跟踪的部分优质公司，目前放在长期维度里面，已经具有较大的吸引力。

　　我们仍然认可优质龙头公司长期竞争力和目前经济阶段下其所表现出的较为突出和持续的盈利及成长能力，关注盈利和估值的匹配度和性价比，坚持通过拉长周期、聚焦优质品种的方式来构建安全边际，实现为投资者创造中长期价值的目标。

节选自《兴全商业模式优选混合型证券投资基金（LOF）2021年年度报告》

兴全添利宝货币

·报告期内基金投资策略和运作分析

2021年，债券市场先上后下，整体下行。年初至春节，信贷需求较强，通胀预期上升，为“稳杠杆”和控制金融风险，货币政策虽“不转急弯”，但央行公开市场操作不及预期，流动性收敛，1月末资金面超预期紧张，市场担忧后续货币政策收紧，债券利率大幅上行。春节后至2季度，国内经济持续复苏，大宗商品价格上涨带动国内PPI上升至高位，但核心CPI仍处于低位，国内坚持稳货币+紧信用的政策组合，资金面持续宽松，财政后置，机构配置压力加大，债市震荡下行。进入下半年，由于隐性债务约束，地产严控，疫情反复，经济下行压力加大，货币政策强调跨周期调节，降准和结构性宽松政策陆续落地，资金面平衡宽松，债券收益下行。

运作期内，在经济增前高后低的态势下，债券收益先上后下，整体下行。本基金在保持账户流动性充裕的基础上，灵活资产配置，为持有人带来了超越基准的投资收益。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

2021年下半年在需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力下经济加速下滑。年底中央经济工作会议明确提出在高质量发展的前提下，2022年经济工作稳字当头、稳中求进，政策发力适当靠前，明确稳增长信号，紧信用向宽信用转变。由于通胀压力较大，美联储进入加息周期，俄乌冲突可能对全球经济和资本流动产生影响。在外汇压力可控的情况下，国内央行预计坚持“以我为主”，着力稳增长，坚持宽松的货币政策。在宽货币和宽信用的政策组合下，经济维持复苏的可能性较大，但在高质量发展约束和疫情扰动下，向上的空间可能不大，债市存在一定的调整压力，但调整的幅度可能有限。

节选自《兴全添利宝货币市场基金2021年年度报告》

兴全新视野

·报告期内基金投资策略和运作分析

整体而言，2021年市场结构波动和分化较大。在流动性较为充裕的背景下，前三季度景气度取代长期确定性成为驱动行业走势分化的主要矛盾，市场风险偏好上升，边际上具备业绩及逻辑催化的新能源、半导体和一些中小市值个股表现强势，而更多依赖长期稳健增长假设的行业则表现乏力。到四季度，随着部分大宗品价格回落，以及市场对经济增长压力的担忧，前期依赖景气度的周期行业和具备估值溢价的热门赛道行业出现一定程度的回调，市场结构分化有所收敛。

本基金在报告内变更基金经理，对持仓进行较大调整。结构上，本基金坚持以长周期内自下而上精选个股为首要策略，重视定价保护，以期在短期不确定性因素较多的环境下，尽可能把握长周期获取收益确定度更大的部分。在收益和风险的权衡中，我们仍然更愿意将风险控制和长周期内的确定性放在目前阶段更为重要的位置上，同时适度结合中短期宏观和市场因素对组合的进攻性品种做一定再平衡，以期基金在净值的短期和长期收益表现上有更好的均衡度。总体而言，本基金仍然以为投资者创造合理的中长期价值为首要宗旨。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

展望2022年，海外加息预期、地缘局势动荡、疫情的反复、国内经济政策等都是影响市场的主要因素，尽管这些因素难以把控，但是市场并不缺乏结构性机会。我们自下而上长期跟踪的部分优质公司，目前放在长期维度里面，已经具有较大的吸引力。

我们仍然认可优质龙头公司长期竞争力和目前经济阶段下其所表现出的较为突出和持续的盈利及成长能力，关注盈利和估值的匹配度和性价比，坚持通过拉长周期、聚焦优质品种的方式来构建安全边际，实现为投资者创造中长期价值的目标。

节选自《兴全新视野灵活配置定期开放混合型发起式证券投资基金2021年年度报告》

兴全稳益

·报告期内基金投资策略和运作分析

2021年，债券市场先上后下，整体下行。年初至春节，信贷需求较强，通胀预期上升，流动性边际收敛，债券利率有所上行。但是国内经济恢复的基础不扎实，结构也并不平衡。出口恢复好于内需恢复，疫情的反复使得全球供应链出现较大的不确定性，大宗商品价格上涨带动PPI上升至高位。海外政策持续宽松，国内坚持稳货币+紧信用的政策组合，资金面持续宽松，债市震荡下行。进入下半年，由于隐性债务约束，地产严控，疫情反复，经济下行压力骤然加大，降准和结构性宽松政策陆续落地，资金面平衡宽松，债券收益大幅下行。

运作期内，在经济增前高后低的态势下，债券收益先上后下，整体下行。本基金通过适时调整久期，灵活使用杠杆和骑乘策略，为持有人带来了超越基准的投资收益。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

2021年下半年在需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力下经济加速下滑。年底中央经济工作会议明确提出在高质量发展的前提下，2022年经济工作稳字当头、稳中求进，政策发力适当靠前，明确稳增长信号，紧信用向宽信用转变。由于通胀压力较大，美联储进入加息周期，俄乌冲突可能对全球经济和资本流动产生影响。但国内政策预计坚持“以我为主”，财政发力稳增长，货币基调偏宽松。在宽货币和宽信用的政策组合下，经济维持复苏的可能性较大，但在高质量发展约束和疫情扰动下，向上的空间可能不大，债市大概率存在向上调整的压力。

节选自《兴全稳益定期开放债券型发起式证券投资基金2021年年度报告》

兴全天添益货币

·报告期内基金投资策略和运作分析

全年来看，经济基本面较弱，政策基调以我为主，货币政策保持中性呵护。尤其是下半年，超预期降准，以及后续地产信用事件的持续扩散，年末市场的降息预期较为强烈。债券市场走出了一波大牛市行情。运作期内，本组合保持高流动性和安全性，抓取确定性的交易机会，为持有人创造了超越基准的投资收益。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

2022年，美联储加息在即，国内政策以稳增长为主。货币政策短期难有大作为，中性为主。展望未来，我们将更加积极主动的调整组合应对市场变化，力争为投资人实现不错的收益率。

节选自《兴全天添益货币市场基金2021年年度报告》

兴全稳泰

·报告期内基金投资策略和运作分析

2021　年，宏观经济基本面整体先高后低，债券市场收益率整体陡峭化下行，截至年末　10　年期国债收益率持平于　2.78%，下行36BP。上半年出口、地产、消费三项表现均较强，但下半年受疫情及地产景气度下行影响，宏观经济下行压力较大，央行先后两次采取降准政策，债券市场乐观情绪不断得到提振。本基金在报告期内维持追求绝对收益的配置思路，重点配置中短期的高等级信用债和利率债，灵活利用市场波动机会进行交易增厚收益，全年看来较好地完成了投资目标。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

2022年我们预计随着海外经济恢复和房地产销售进一步放缓，国内经济增长压力将进一步显现。预计随着地方债的提速发行，基建投资将为经济提供一定托底作用，同时保供政策的出台将有利于抑制过高的大宗商品价格，有利于制造业和下游需求的进一步恢复，经济维持高质量增长仍属大概率。考虑到目前中短期信用债收益率收益已明显低于贷款利率，未来一级市场供给可能会有所增加，我们将谨慎操作，把握一二级市场各类债券投资机会，为账户创造更好收益。

节选自《兴全稳泰债券型证券投资基金2021年年度报告》

兴全恒益

·报告期内基金投资策略和运作分析

报告期内，债券市场各期限收益率震荡下行30-70bp不等，收益率曲线呈平坦化，3-5年期限以及优质主体的次级债、永续债表现较好而低资质主体信用风险继续时有发生，社融、地产销售数据等宏观指标趋于下行的环境下货币政策保持宽松基调仍是利好债券市场的主旋律。从基本面看，市场结构性特征依然显著，前三季度大宗工业品、航运等领域受供给、疫情、能耗双控等因素影响价格大幅上涨，PPI同比创新高，但下游消费整体偏弱，PPI向CPI传导不畅，工业企业利润向上游集中；全年出口增速持续超预期而基建和消费偏弱，地产销售数据持续下行，下半年受部分房企违约和调控政策影响的深化，房企整体资金链压力加大；电力新能源、汽车新能源、半导体等细分行业景气度持续较强，而医药、消费、传媒等行业表现较弱。从货币政策看，全年主要保持宽松基调，资金利率稳定在2.2%附近，并在7月和年底采取降准、降LPR等主动宽松政策，为债券收益率低位下行打开空间。转债市场年初波动较大但全年整体贡献明显的正收益，报告期内低估值债性转债一度受到流动性及信用风险担忧的冲击大幅下跌，而后逐步修复，受权益市场的结构性行情和固收+需求的支撑，转债估值创出近三年新高，周期、公用事业、新能源，汽车零部件等行业标的表现较好，中小市值转债表现活跃。本基金在债券投资上采取相对中性的操作策略，以优质信用债的持有票息为主，在转债投资上依然积极参与，对标的的选择更看重估值的安全边际以及自下而上选择优质正股标的，行业选择偏向均衡，及时兑现高价转债。

此外，报告期内，全球经济活动有所恢复，我国经济步入高质量发展时代，中国制造业在全球范围内的优势持续凸显，制造业的出口依然强劲，我们观察到了一批优质企业在全球范围内的崛起。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

从资产价格比较的角度看，转债价格和估值在年初达到近三年新高，无论是对正股标的上涨、转债下修还是不赎回的预期都很充分，相对股票性价比明显变差，近期随着股市回调已有所修复，但仍处偏高的水平；债券收益率处于历史1/4分位内的水平上，绝对收益回报预期进一步走低，这两类资产面对各种因素影响的波动都在加大。从市场基本面看，年初疫情反复、地产资金链压力以及海外地缘政治等问题相继出现，政策底已经较为明确，更多是如何在原材料成本压力、能耗约束、债务约束等条件下实现经济目标，以及平衡好国内货币政策宽松和海外货币政策收紧的关系。这也决定了一段时间内低利率环境以及绝对收益的需求还会对债券和转债估值形成支撑，本基金将在整体控制好仓位和久期的前提下，在债券投资上继续以优质信用债的配置价值为主，交易为辅；在转债上更注重自下而上，以及从行业层面选择安全边际和正股弹性较好的标的。

　　展望未来，中国经济依然韧劲十足，政策底已经较为明确，优质企业长期成长的逻辑并没有破坏，我们仍将坚持自下而上精选优质个股，以合理估值买入高品质公司并伴随这些企业持续成长，尽力为投资者创造长期价值。

节选自《兴全恒益债券型证券投资基金2021年年度报告》

兴全兴泰

·报告期内基金投资策略和运作分析

报告期内，国债收益率曲线平坦化下行，1年国债收益率下行23BP，2-5年国债收益率下行约35BP，5年以上国债收益率下行35-40BP。国开债收益率下行幅度整体大于国债，特别是中长端品种。信用债的信用利差、等级利差以及3年内的期限利差整体收窄，其中收益率下行幅度较大的品种有：2年及以上二级资本债、中债隐含AA(2)城投债、中债隐含AA+和AA产业债等。

报告期内，本基金主要投资于中高等级信用债，以票息策略为主，并通过波段交易、收益率曲线交易和一二级套利交易等方式增强收益。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

展望2022年，国内经济有一定的稳增长压力，预计国内货币政策易松难紧，但美联储货币政策的收紧或在一定程度上抑制国内货币政策的放松。预计债券收益率全年将保持较为震荡的走势。

节选自《兴全兴泰定期开放债券型发起式证券投资基金2021年年度报告》

兴全合宜（LOF）

·报告期内基金投资策略和运作分析

2021年A股市场上证指数上涨4.80%，相比2019年、2020年的22.30%、13.87%涨幅收窄；创业板走势与上证走势趋同；恒生指数全年下跌14.08%。

年初以来，国内疫情依然控制良好，上半年国民经济持续回升；进入下半年，房地产等部门压力较大，但制造业等部门仍有较好增长。

在此背景下，21年A股板块间和板块内部出现分化。以新能源车、光伏与半导体等板块为代表的科技成长股部分公司表现较好；医药、消费的核心资产股价经历2年大幅度上涨后出现震荡；下半年以电力为代表的能源供应有阶段性瓶颈，绿电板块强势；煤炭、钢铁、有色板块股价随政策波动有起伏。报告期内，本基金整体维持了较高仓位，在个股选择上广泛布局了从半导体、新能源、互联网、化工、家电等各行业具备核心竞争力的公司，平衡好公司短期估值与长期价值，不断寻找具有良好投资性价比的优秀公司。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

2022年国外疫情管控政策逐步放开，后续仍需观察奥密克戎变种对国内的影响。经过两年货币政策持续宽松，美国CPI在2021年4季度达到30年间较高水平，美国加息和缩表预期逐渐强烈，对全球经济影响需持续观察。

　　中央政府对全年GDP增速目标定在5.5%，力图保持平稳健康的经济环境。近年中国企业产品力、竞争能力逐渐增强，产业链地位不断提升，优秀公司具有良好的长期投资价值。22年我们仍将继续精选个股、挖掘公司长期成长价值，努力平衡好公司的长期发展空间与短期估值，不断寻找具有良好投资性价比的优秀公司。

节选自《兴全合宜灵活配置混合型证券投资基金(LOF)2021年年度报告》

兴全祥泰

·报告期内基金投资策略和运作分析

2021年，债券市场先上后下，整体下行。年初至春节，信贷需求较强，通胀预期上升，流动性边际收敛，债券利率有所上行。但是国内经济恢复的基础不扎实，结构也并不平衡。出口恢复好于内需恢复，疫情的反复使得全球供应链出现较大的不确定性，大宗商品价格上涨带动PPI上升至高位。海外政策持续宽松，国内坚持稳货币+紧信用的政策组合，资金面持续宽松，债市震荡下行。进入下半年，由于隐性债务约束，地产严控，疫情反复，经济下行压力骤然加大，降准和结构性宽松政策陆续落地，资金面平衡宽松，债券收益大幅下行。

运作期内，在经济增前高后低的态势下，债券收益先上后下，整体下行。本基金通过适时调整久期，灵活使用杠杆和骑乘策略，为持有人带来了超越基准的投资收益。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

2021年下半年在需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力下经济加速下滑。年底中央经济工作会议明确提出在高质量发展的前提下，2022年经济工作稳字当头、稳中求进，政策发力适当靠前，明确稳增长信号，紧信用向宽信用转变。由于通胀压力较大，美联储进入加息周期，俄乌冲突可能对全球经济和资本流动产生影响。但国内政策预计坚持“以我为主”，财政发力稳增长，货币基调偏宽松。在宽货币和宽信用的政策组合下，经济维持复苏的可能性较大，但在高质量发展约束和疫情扰动下，向上的空间可能不大，债市大概率存在向上调整的压力。

节选自《兴全祥泰定期开放债券型发起式证券投资基金2021年年度报告》

兴全安泰平衡养老三年FOF

·报告期内基金投资策略和运作分析

2021年市场大幅震荡，风格指数、行业指数分化明显。从风格指数上看，小盘指数表现好于大盘指数和中盘指数，全年中证1000指数(全收益)表现最为出色，涨幅21.61%，中证500(全收益)上涨17.24%，而沪深300(全收益)全年下跌3.52%，上证50(全收益)下跌8.18%；创业板指数(全收益)上涨12.41%，而市场关注度比较高的“茅指数”全年下跌4.44%。从行业表现来看，新能源、强周期板块表现相对较强，电气设备行业全年上涨47.86%，有色金属、采掘、化工、钢铁行业分别上涨40.47%、38.07%、37.19%和34.06%，同时，家用电器、非银金融、房地产、休闲服务行业的年度跌幅都在10%以上。基金指数及其他资产方面，中证偏股基金指数全年上涨4.05%，中长期纯债基金指数上涨4.13%，黄金ETF下跌5.38%，恒生指数下跌14.08%，标普500指数上涨26.89%。

操作上，本基金在年初的上涨过程中不断的降低组合的权益仓位、增加固定收益类资产的配置比例，特别是减持持仓估值偏高、“抱团股”占比较高的权益基金占比，同时适度提升组合中价值型基金的占比；随着春节后市场的快速下跌，组合又逢低小幅提升权益基金仓位。二季度股票市场快速反弹，但因为基金组合风格相对偏价值，从而在市场反弹行情中弱于基准表现。下半年，整体组合继续维持一定的风格偏离度，继续提升价值型基金的配置比例，小幅提升被动型基金的配置比例，同时提升中小盘风格基金的配置比例，下半年基金组合的超额收益继续累积。

从全年来看，虽然基金组合的绝对收益的稳定性尚可，但相对于业绩比较基准的超额收益的波动幅度相对较大。这是因为市场在大量新增资金的推动下追逐极致业绩，导致市场的大幅波动和极致风格：上半年市场热捧的是业绩增长稳定和高盈利质量的板块和行业，下半年市场热捧的是在经济不确定的背景下的高景气度板块和行业。我们团队的基金研究表明，这些方式和方法都可能是长期较为有效的盈利模式，但如果过分热捧，导致估值水平已然偏高，市场一致性预期过高，往往隐含着较高的风险。所以我们团队在组合层面，相对更加注重均衡性，不会在某个特定的因子或板块上配置过高，同时，在动态组合管理上，一般会采取略偏左侧的交易模式，希望通过这种方式来适度降低组合的波动率和回撤。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

目前面临的经济环境、外部环境都处于相对不确定的阶段，我们也很难预判中短期的发展方向，不过相对确定的是目前整体的货币环境偏宽松，市场整体的估值水平已回归到历史中枢水平，增量资金疯狂入市的情绪已经趋于平静，市场将可能进入到一个新的状态。

基于对A股市场的长期走势的乐观预期，我们会积极在中短期震荡市场中寻找投资机会，同时我们将继续保持以下特点：

1、保持基金组合的资产多元化和策略多样性。我们FOF团队一方面追求长期相对于业绩比较基准的超额收益，另一方面我们认为收益或超额收益的稳定性也是同等重要的，而多元资产配置和多策略配置能够有效的提升组合的风险调整后收益，改善持有人的投资体验；

2、相对均衡的配置和适度的左侧交易模式。过去两年中，基金指数的行业配置和风格配置更加极致化，我们希望通过选择“性价比”更优的资产实现相对均衡的配置，过程中也相应提升了相对于基准的偏离容忍度。随着今年以来市场的大幅调整，后续我们会适度降低偏离度，继续努力将本基金呈现为“相对稳定的‘贝塔’和相对确定的‘阿尔法’特征”。

　　本基金是一只平衡型的养老目标基金，权益类资产的配置中枢为50%，我们在实际的运作过程中，将秉承一贯的投资风格，充分发挥FOF产品“力争不降低预期收益率，同时降低波动率”的优势，力争兼顾长期收益率和改善持有人体验，从而陪伴投资者实现财富增值。我们也将秉承勤勉尽责的态度进行组合管理，遵守契约要求、保持策略的稳定性。

节选自《兴全安泰平衡养老目标三年持有期混合型基金中基金(FOF)2021年年度报告》

兴全恒裕

·报告期内基金投资策略和运作分析

2021年，宏观经济基本面整体先高后低，债券市场收益率整体陡峭化下行，截至年末10年期国债收益率持平于2.78%，下行36BP。上半年出口、地产、消费三项表现均较强，但下半年受疫情及地产景气度下行影响，宏观经济下行压力较大，央行先后两次采取降准政策，债券市场乐观情绪不断得到提振。本基金在报告期内维持追求绝对收益的配置思路，重点配置短久期的高等级信用债和利率债，灵活利用市场波动机会进行交易增厚收益，全年看来较好地完成了投资目标。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

2022年我们预计随着海外经济恢复和房地产销售进一步放缓，国内经济增长压力将进一步显现。预计随着地方债的提速发行，基建投资将为经济提供一定托底作用，同时保供政策的出台将有利于抑制过高的大宗商品价格，有利于制造业和下游需求的进一步恢复，经济维持高质量增长仍属大概率。考虑到目前中短期信用债收益率收益已明显低于贷款利率，未来一级市场供给可能会有所增加，我们将谨慎操作，把握一二级市场各类债券投资机会，为账户创造更好收益。　

节选自《兴全恒裕债券型证券投资基金2021年年度报告》

兴全多维价值

·报告期内基金投资策略和运作分析

2021年二季度，本基金加大了科技股的配置。下半年以来，延续该配置思路，在泛科技股方向上的配置维持在较高的比例。观察到房地产政策的压力，本基金在3季度减持了相关度较大的部分股票。4季度本基金增持了部分估值较低的核心资产，整体配置上更为均衡。

在自下而上选股方面，本基金综合考虑公司的长期发展空间、核心竞争力及壁垒、短期景气度和估值，选择具备核心竞争力和投资性价比的标的，努力做好收益和风险的平衡。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

近些年，受制于人口、高杠杆等中长期因素，我国经济发展进入转型期，以高质量发展作为新目标。然而经济转型很难做到一蹴而就，也很难做到平平稳稳、顺顺利利，阶段性出现旧经济失速或新经济不达预期也都是正常的。2021年底，中央经济工作会议提出并强调要保持平稳健康的经济环境，稳字当头、稳中求进。考虑到我们国家广阔的市场需求、工程师红利、产业链优势等多种因素，以及国家战略科技产业的不断壮大，我们对中国经济发展仍然充满信心。

美联储的加息预期、俄乌地缘政治冲突以及疫情的反复，都增加了短期投资的难度。从长期的角度看，也给予我们以合理价格买入优秀资产的机会。正如中央经济工作会议提出，“无论国际风云如何变幻，我们都要坚定不移做好自己的事情，不断做强经济基础，增强科技创新能力……。”在今年这相对复杂的投资环境中，我们将坚守合理的价格买入优秀公司的投资理念，以追求长期而稳健的回报为目标。

节选自《兴全多维价值混合型证券投资基金2021年年度报告》

兴全恒瑞

·报告期内基金投资策略和运作分析

报告期内，国内外疫情、房地产调控以及政策层面均对债市的走向产生了较大影响。由于2020年下半年到2021年年初宏观经济修复较快且房地产价格涨幅较大，触发了地产融资政策的收紧和春节前的流动性收紧，10年国债上行至3.28%；2月中下旬以后，地方债供给持续偏慢，地产调控效果逐渐显现，尤其是二季度宏观经济开始呈现明显下行压力，一方面地产调整引发了恒大等房企出现信用风险，地产产业链出现回落，另一方面减碳政策下部分大宗商品供给收缩导致价格大幅上涨。政策对经济变化迅速反应，7月份央行货币政策转向，降准落地，此后高层禁止运动式减碳，地产融资政策以及购房政策不断放松，政策重点转向稳增长。因此，从2月中下旬以后，商业银行等主流机构欠配压力较大，债券收益率呈现下行格局，尤其是下半年下行幅度较大，年底10年国债收益率2.77%。

如果站在2021年初，当时无论从经济基本面的改善还是央行“不急转弯”的政策表态，均不支持收益率下行，投资者能否敏锐地捕捉到经济的边际恶化以及央行政策的变化成为组合业绩的胜负手。恒瑞上半年久期偏保守略有挑战，下半年尽管收益率已经偏低但仍积极操作，全年仍取得了较为理想的业绩。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

2022年，债券市场面临两条主线，一方面由于海外通胀压力较大，美联储进入加息周期，至于多大程度上对国内债市收益率产生影响主要取决于人民币是否有贬值压力，得益于我国贸易盈余较多，人民币结汇需求较为旺盛，目前尚未看出有贬值迹象。后续如果美联储加息超预期，关注资本账户的流出情况，同时密切关注俄乌冲突可能对全球经济和资本流动产生的影响。另一条主线就是国内的稳增长政策，随着政策不断发力，经济基本面企稳反弹只是时间问题，我们对债市保持中性偏谨慎的判断，同时需要注意到，由于房地产和基建两大行业的中长期下滑趋势相对确定，我国融资需求中长期面临下行压力，债券收益率上行幅度预计有限。

节选自《兴全恒瑞三个月定期开放债券型发起式证券投资基金2021年年度报告》

兴全合泰

·报告期内基金投资策略和运作分析

报告期内本基金坚持自下而上选股，行业配置均衡。2021年是A股再平衡的一年，核心资产与非核心资产在估值水平和市值结构上都做了一定程度的再平衡，新能源、半导体等行业的相关个股超额收益明显。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

展望2022年，开年的暴跌给A股参与者心理蒙上了一层阴影，过去几年基金赚钱效应结束、美国加息、国内经济短期下行的压力充斥着各种文章和公共号，很多投资人担心2022年是2018年的翻版乃至更甚。不得不承认，2022年的A股运行环境是复杂的，但我个人对全年的A股收益并没有那么悲观，年初市场微观结构导致的暴跌放大了投资人对市场的各种担忧。这一轮美国加息对全球风险资产特别是A股的影响和过去几年最大的不同在于，美国回收流动性的同时，中国这么一个经济体量接近于美国的经济体在释放流动性，中国而非海外的经济和流动性情况是A股运行的决定性因素。我们维持本基金2021年4季报中的判断，“经济”将成为2022年最重要的关键词，随着经济预期企稳和信用宽松到来，我们对A股全年的股票市场并不悲观。

对于A股市场，本基金将努力平衡好以“产业升级”为主线的长期投资机会和“经济”为核心词的中短期投资机会。过去几年本基金一直有些港股持仓，对于港股市场，经过2021年的深度调整，个人仍认为处在熊市的下半场，本基金将把握好节奏控制和个股选择，积极寻找港股的投资机会。

本基金后续将持续努力为投资人创造回报。

节选自《兴全合泰混合型证券投资基金2021年年度报告》

兴全社会价值三年

·报告期内基金投资策略和运作分析

2021年A股市场上证指数上涨4.80%，相比2019年、2020年的22.30%、13.87%涨幅收窄；创业板走势与上证走势趋同；恒生指数全年下跌14.08%。

年初以来，国内疫情依然控制良好，上半年国民经济持续回升；进入下半年，房地产等部门压力较大，但制造业等部门仍有较好增长。

在此背景下，21年A股板块间和板块内部出现分化。以新能源车、光伏与半导体等板块为代表的科技成长股部分公司表现较好；医药、消费的核心资产股价经历2年大幅度上涨后出现震荡；下半年以电力为代表的能源供应有阶段性瓶颈，绿电板块强势；煤炭、钢铁、有色板块股价随政策波动有起伏。报告期内，本基金整体维持了较高仓位，在个股选择上广泛布局了从半导体、新能源、互联网、化工、家电等各行业具备核心竞争力的公司，平衡好公司短期估值与长期价值，不断寻找具有良好投资性价比的优秀公司。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

2022年国外疫情管控政策逐步放开，后续仍需观察奥密克戎变种对国内的影响。经过两年货币政策持续宽松，美国CPI在2021年4季度达到30年间较高水平，美国加息和缩表预期逐渐强烈，对全球经济影响需持续观察。

中央政府对全年GDP增速目标定在5.5%，力图保持平稳健康的经济环境。近年中国企业产品力、竞争能力逐渐增强，产业链地位不断提升，优秀公司具有良好的长期投资价值。22年我们仍将继续精选个股、挖掘公司长期成长价值，努力平衡好公司的长期发展空间与短期估值，不断寻找具有良好投资性价比的优秀公司。

节选自《兴全社会价值三年持有期混合型证券投资基金2021年年度报告》

兴全恒鑫

·报告期内基金投资策略和运作分析

本基金A/C类份额在2021年度回报分别为11.9%/11.46%。

纯债市场在全年震荡下行，年初10年国开收益率为3.57%，年末收益率为3.08%，全年下行50bp。　年初市场对利率市场普遍偏悲观，对经济周期复苏以及PPI高企的担忧导致利率出现调整，2月中旬，10年国开最多上升至全年高点3.76%。之后，对经济下行压力的担忧逐渐占上风，利率开始逐波下行。7月份货币政策的放松确认了基本面压力，市场做多情绪不断强化。

本基金在一季度利率上行期间，开始逐步增加久期，较好的把握了利率的下行趋势。在四季度逐步降低了利率持仓和久期，增加了大行二级资本债的配置。纯债配置重点从利率转向信用，持仓逐步中性。

中证转债指数在2021年回报18.48%，全年表现出色。转债在1季度和3季度出现了较为明显的波动，给组合带来较大回撤，但全年来看，依然给组合带来较好的增强回报。在4季度，随着转债估值不断抬升，组合也减持了转债持仓。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

展望2022年，无论是利率绝对水平，信用利差还是转债估值吸引力都不高，这就意味着需要降低2022年投资回报预期。纯债部分保持中性持仓，观察宽信用的效果并做相对应的调整。转债的估值偏高，需要关注转债的安全边际和长期空间，结构上需要更动态的视角调整。

节选自《兴全恒鑫债券型证券投资基金2021年年度报告》

兴全优选进取三个月FOF

·报告期内基金投资策略和运作分析

2021年市场大幅震荡，风格指数、行业指数分化明显。从风格指数上看，小盘指数表现好于大盘指数和中盘指数，全年中证1000指数(全收益)表现最为出色，涨幅21.61%，中证500(全收益)上涨17.24%，而沪深300(全收益)全年下跌3.52%，上证50(全收益)下跌8.18%；创业板指数(全收益)上涨12.41%，而市场关注度比较高的“茅指数”全年下跌4.44%。从行业表现来看，新能源、强周期板块表现相对较强，电气设备行业全年上涨47.86%，有色金属、采掘、化工、钢铁行业分别上涨40.47%、38.07%、37.19%和34.06%，同时，家用电器、非银金融、房地产、休闲服务行业的年度跌幅都在10%以上。基金指数及其他资产方面，中证偏股基金指数全年上涨4.05%，中长期纯债基金指数上涨4.13%，黄金ETF下跌5.38%，恒生指数下跌14.08%，标普500指数上涨26.89%。

操作上，本基金在年初的上涨过程中不断的降低组合的权益仓位，特别是减持持仓估值偏高、“抱团股”占比较高的基金占比，同时适度提升组合中价值型基金的占比；随着春节后市场的快速下跌，组合又逢低小幅提升权益基金仓位。二季度股票市场快速反弹，但因为基金组合风格相对偏价值，从而在市场反弹行情中弱于基准表现。下半年，整体组合继续维持一定的风格偏离度，继续提升价值型基金的配置比例，小幅提升被动型基金的配置比例，同时提升中小盘风格基金的配置比例，下半年基金组合的超额收益继续累积。

从全年来看，虽然基金组合的绝对收益的稳定性尚可，但相对于业绩比较基准的超额收益的波动幅度相对较大。这是因为市场在大量新增资金的推动下追逐极致业绩，导致市场的大幅波动和极致风格：上半年市场热捧的是业绩增长稳定和高盈利质量的板块和行业，下半年市场热捧的是在经济不确定的背景下的高景气度板块和行业。我们团队的基金研究表明，这些方式和方法都可能是长期较为有效的盈利模式，但如果过分热捧，导致估值水平已然偏高，市场一致性预期过高，往往隐含着较高的风险。所以我们团队在组合层面，相对更加注重均衡性，不会在某个特定的因子或板块上配置过高，同时，在动态组合管理上，一般会采取略偏左侧的交易模式，希望通过这种方式来适度降低组合的波动率和回撤。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

目前面临的经济环境、外部环境都处于相对不确定的阶段，我们也很难预判中短期的发展方向，不过相对确定的是目前整体的货币环境偏宽松，市场整体的估值水平已回归到历史中枢水平，增量资金疯狂入市的情绪已经趋于平静，市场将可能进入到一个新的状态。

基于对A股市场的长期走势的乐观预期，我们会积极在中短期震荡市场中寻找投资机会，同时我们将继续保持以下特点：

1、保持基金组合的资产多元化和策略多样性。我们FOF团队一方面追求长期相对于业绩比较基准的超额收益，另一方面我们认为收益或超额收益的稳定性也是同等重要的，而多元资产配置和多策略配置能够有效的提升组合的风险调整后收益，改善持有人的投资体验；

2、相对均衡的配置和适度的左侧交易模式。过去两年中，基金指数的行业配置和风格配置更加极致化，我们希望通过选择“性价比”更优的资产实现相对均衡的配置，过程中也相应提升了相对于基准的偏离容忍度。随着今年以来市场的大幅调整，后续我们会适度降低偏离度，继续努力将本基金呈现为“相对稳定的‘贝塔’和相对确定的‘阿尔法’特征”。

本基金是一只进取风格的普通FOF产品，权益类资产的配置中枢为80%，我们在实际的运作过程中，将秉承一贯的投资风格，充分发挥FOF产品“力争不降低预期收益率，同时降低波动率”的优势，力争兼顾长期收益率和改善持有人体验，从而陪伴投资者实现财富增值。我们也将秉承勤勉尽责的态度进行组合管理，遵守契约要求、保持策略的稳定性。

节选自《兴全优选进取三个月持有期混合型基金中基金（FOF）2021年年度报告》

兴全沪港深两年

·报告期内基金投资策略和运作分析

2021年是港股极为不寻常的一年，股票市场大幅波动，主要是因为国内各项改革政策，互联网反垄断，教育双减，地产去杠杆等政策都重击了港股市场的主要行业，加上美元相对人民币弱势，香港货币供给也出现下滑走势，加重了港股的下跌。

恒生指数2021年全年下跌14.1%，我们认为有以下原因：第一，政策方面，互联网反垄断，教育培训转非盈利，医药集采，使这三个2020年表现较好的板块出现大幅回调;第二，恒大等地产企业出现资金链问题，地产、物业板块遭到抛售，建材面临竣工放缓与应收账款问题，银行也有地产应收账款的疑虑;第三，疫情对居民财富以及实体零售出现负面影响，使餐饮、商超的同店增长转负。

分行业来看，表现最好的是能源、公用事业、原材料行业指数。制造业的复苏带来能源与原材料需求上升，叠加运费上涨以及疫情影响供给等因素，带动能源与原材料板块上涨。政府提出碳达峰的大方向之后，陆续推出一系列政策，包括推进绿电、市场电，持续利好新能源电厂以及火电厂，带动公用事业中的电厂进入了价值重估。

由于2020年底时市场的乐观推高了估值，我们在2021年的投资思路保持谨慎，同时投资组合维持较为均衡的配置，使得本基金2021年业绩表现些微跑赢基金比较基准，不过，错失了停利时机，没能保持住2021年上半年的收益，全年投资回报率-12.88%。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

我们在2021年的展望中提到：“高估值在短期不构成问题，但放在长期，高估值反映的是较低的收益率”，因此对市场较为谨慎。2022年港股估值相较美股与A股都有一定折价，我们认为相较去年可以更乐观些，我们看好两个方向：短期是地产政策较去年有松动的迹象，地产商融资的渠道也逐渐打开，我们认为地产、物业、竣工相关的建材都有机会出现底部反弹；长期来看，互联网与消费仍是港股成长股的主轴，我们认为在去年估值压低的基础下，今年只要业绩不差的个股，估值都会有较好的修复。当前市场进入冷静期，有更多低接的投资机会正在逐步浮现，我们会继续找寻市场关注度低且具有投资价值的标的。

节选自《兴全沪港深两年持有期混合型证券投资基金2021年年度报告》

兴全汇享一年

·报告期内基金投资策略和运作分析

2021年，债券市场先上后下，整体下行。年初至春节，信贷需求较强，通胀预期上升，流动性边际收敛，债券利率有所上行。但是国内经济恢复的基础不扎实，结构也并不平衡。出口恢复好于内需恢复，疫情的反复使得全球供应链出现较大的不确定性，大宗商品价格上涨带动PPI上升至高位。海外政策持续宽松，国内坚持稳货币+紧信用的政策组合，资金面持续宽松，债市震荡下行。进入下半年，由于隐性债务约束，地产严控，疫情反复，经济下行压力骤然加大，降准和结构性宽松政策陆续落地，资金面平衡宽松，债券收益大幅下行。股票市场综合指数较为平稳，但是结构分化较为明显，部分高估值板块承受了较大的调整压力，低估值的传统周期则有所修复。转债资产在需求的推动下，溢价率不断提高，相对收益明显。

运作期内，本基金保持了较为均衡的资产配置结构，权益和转债资产行业配置较为均衡，固收组合则通过适时调整久期，灵活使用杠杆和骑乘策略，为持有人带来了超越基准的投资收益。

2021年在疫情得到相对控制的情况下，经济运行呈现前高后低挑战与机遇并存。国内在疫情得到有效控制之后，采取了相对谨慎的货币和财政政策，而海外也随着疫情的常态化，逐步退出前期的宽松政策。与此同时，全球需求端在逐渐恢复，而供给成为更为重要的因素，全球紧缺的产能使得我国的出口较为强劲，相关产业环节的涨价在所难免。地产在经历过疫情阶段较为宽松的政策刺激之后，“房住不炒”成为更重要的政策基点，与之相关的是政策的进一步收紧。消费则在下半年呈现出疲软的态势。而新能源相关的产业链在此期间，由于政策的持续推动、消费端产品力的不断提升等因素，不断超预期，盈利和估值双升。整体而言，权益市场呈现较大的分化，成长和价值，大盘与中小盘之间的风格不断演绎。

运作期内，权益类资产采取均衡的配置策略，把握了部分成长行业和周期性行业个股的机会。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

2021年下半年在需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力下经济加速下滑。年底中央经济工作会议明确提出在高质量发展的前提下，2022年经济工作稳字当头、稳中求进，政策发力适当靠前，明确稳增长信号，紧信用向宽信用转变。由于通胀压力较大，美联储进入加息周期，俄乌冲突可能对全球经济和资本流动产生影响。但国内政策预计坚持“以我为主”，财政发力稳增长，货币基调偏宽松。在宽货币和宽信用的政策组合下，经济维持复苏的可能性较大，但在高质量发展约束和疫情扰动下，向上的空间可能不大，债市大概率存在向上调整的压力。权益市场方面，受到海外流动性收缩预期的冲击，高估值板块压力加大，但是随着国内流动性宽松和经济基本面的企稳，估值合理的优质公司依然有较好的长期配置价值。转债市场受制于年初的高溢价率，相对表现可能会弱于权益和债券。

展望2022年，宏观经济面临的复杂性或许比前几年更多一些。海外宽松政策或将进一步退出，对全球流动性而言都将是不小的挑战。国内经济增长的压力仍然存在，稳增长是主基调，货币和财政政策相较于2021年或许会更友好一些，但是挑战不小。而年初的国际地缘政治冲突无疑给这一过程带来了更多的不确定性。可以说，今年权益市场面临的不确定性因素更多，情况更复杂，看似清晰的脉络和未来，实则过程中依旧存在很多难以预料的事件。

我们认为，在这一过程中，稳增长的效果未有较明显的体现之前，估值端的压力大概率存在，盈利的持续性和质量性是成长股更重要的考量，而低估值、高股息、困境反转类短期确定性更高的资产在这一过程中或许会更受市场青睐。当然，如果视角可以放得更长远一些，我们更愿意相信困难和挑战都将是暂时的，那些拥有高质量的成长、不断的发展着的企业，能够在权益市场中给投资人创造合理的回报。

本基金将在控制好风险的前提下，以优选成长、做好组合配置的动态调整为主，努力为投资人创造合理回报。

节选自《兴全汇享一年持有期混合型证券投资基金2021年年度报告》

兴全恒祥88个月

·报告期内基金投资策略和运作分析

报告期内，国内外疫情、房地产调控以及政策层面均对债市的走向产生了较大影响。由于2020年下半年到2021年年初宏观经济修复较快且房地产价格涨幅较大，触发了地产融资政策的收紧和春节前的流动性收紧，10年国债上行至3.28%；2月中下旬以后，地方债供给持续偏慢，地产调控效果逐渐显现，尤其是二季度宏观经济开始呈现明显下行压力，一方面地产调整引发了恒大等房企出现信用风险，地产产业链出现回落，另一方面减碳政策下部分大宗商品供给收缩导致价格大幅上涨。政策对经济变化迅速反应，7月份央行货币政策转向，降准落地，此后高层禁止运动式减碳，地产融资政策以及购房政策不断放松，政策重点转向稳增长。因此，从2月中下旬以后，商业银行等主流机构欠配压力较大，债券收益率呈现下行格局，尤其是下半年下行幅度较大，年底10年国债收益率2.77%。

如果站在2021年初，当时无论从经济基本面的改善还是央行“不急转弯”的政策表态，均不支持收益率下行，投资者能否敏锐地捕捉到经济的边际恶化以及央行政策的变化成为组合业绩的胜负手。恒祥为摊余成本法债基，1季度充分利用收益率调整的机会，进一步提高杠杆水平，为全年的业绩打下坚实基础。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

2022年，债券市场面临两条主线，一方面由于海外通胀压力较大，美联储进入加息周期，至于多大程度上对国内债市收益率产生影响主要取决于人民币是否有贬值压力，得益于我国贸易盈余较多，人民币结汇需求较为旺盛，目前尚未看出有贬值迹象。后续如果美联储加息超预期，关注资本账户的流出情况，同时密切关注俄乌冲突可能对全球经济和资本流动产生的影响。另一条主线就是国内的稳增长政策，随着政策不断发力，经济基本面企稳反弹只是时间问题，我们对债市保持中性偏谨慎的判断，同时需要注意到，由于房地产和基建两大行业的中长期下滑趋势相对确定，我国融资需求中长期面临下行压力，债券收益率上行幅度预计有限。

节选自《兴全恒祥88个月定期开放债券型证券投资基金2021年年度报告》

兴全合丰三年

·报告期内基金投资策略和运作分析

2021宏观经济前高后低，节奏上有差异。上半年保持良好的增长态势，但下半年起经济基本面有所回落。首先消费需求疲弱，CPI持续低迷，疫情有影响。其次在房住不炒的大背景下，房地产行业销售面积，销售金额以及新开工均有所下滑。所幸出口相对保持较快的增长，是经济增长中为数不多的亮点。此外，全年维度还有两个负面因素制约基本面：一是上游原材料价格，比如资源品、能源价格等快速上涨，PPI维持在高位，中下游企业成本高企；二是缺电，工业企业下半年普遍面临缺电的问题，正常的生产经营受到一定影响，因此下半年经济有所回落。但纵观全年，虽有种种困难，但总体GDP仍然保持8.1%的快速增长，领先于主要经济体。因此全年维度海外资本对于A股市场的流入也达到了一个空间的速度，我们判断这个大的趋势也会延续。

2021资本市场分化严重，市场风格与前几年的行情大相径庭。前几年是一线白马确定性的溢价，2021年周期高位，消费羸弱，成本上涨传导不畅，白马股的基本面已经不再支撑估值的继续扩张。很多小市值公司，尤其下游是新能源的中小公司盈利改善，诞生了很多投资机会。中观行业层面，在碳中和和制造业兴国大背景下，新能源、半导体、军工等高端制造行业景气度高，业绩持续超预期，受到市场的追捧。展望2022年，我们认为从产业层面出发，优选结构，选择高景气大空间的行业和公司，更有投资机会。

在操作上，本组合保持了高仓位运作。大的结构上，我们中长期看好消费和成长两大方向。相对比例上，减持了消费的配置比例。2021年以来消费数据偏弱，有些行业尚未恢复至疫情前19年的水平，行业景气度下降。组合减持较多的是医疗服务。虽然医疗服务中长期是很好的配置方向，但短期业绩增长相对低迷，而估值相对较高，吸引力不大。消费领域我们仅保留了偏高端的消费和新兴消费品，这些领域免疫于疫情，过去多年持续成长，显示出很强的消费刚性。目前消费中重仓持有的主要是免税；

四季度加大了成长股的配置比例，从产业出发，有很多领域发生巨大的变化，从而诞生了丰富的投资机会，比如爆发式增长的新能源行业，包括新能源汽车和光伏等；汽车行业是一个十万亿级别的大市场，电动化和智能化是未来大的发展趋势，我国在这个领域拥有全球竞争力，提别是电动化方面，产业链完善，企业拥有很强的竞争力，我们判断这些领域未来投资机会层出不穷，牛股辈出；2018年贸易战后，在半导体行业我们痛定思痛，励精图治，也诞生了众多细分行业的小巨人，他们在相应的领域很有竞争力，圆满完成了进口替代；本组合成长领域重仓持有的板块有新能源车、电子、半导体等。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

2022年我们对宏观经济谨慎乐观，预计全年的经济增长有望回落至5%的水平，经济转型带来的增速放缓不可避免。地产行业房住不炒的理念逐渐深入人心，人们对房价的预期也发生了很大的变化。目前行业出现较大幅度的下滑，投资和销售会有些压力，这对于经济增长增加了几分压力。今年出口有望继续保持高速增长，中国的制造业优势越发明显。随着疫情的可控，消费相对于去年我们判断会有所恢复。在积极的财长政策下，投资有望成为今年经济中的亮点。虽然经济增速有所放缓，但总体结构更加健康，房地产产业链在经济中的占比逐年削减，制造业的占比持续提升，符合制造业兴国的产业方向。

2022年，我们判断总体市场震荡，但有结构性机会。不利的因素是全球将面临美联储收缩货币，加息控通胀的大背景，这对于证券市场并不利好。此外，世界局势动荡不安，局部的战争影响总体市场风险偏好。所幸国内总体货币政策相对友好，降准降息对于证券市场相对有利。所以我们判断2022年市场或以震荡为主，从产业层面出发，优选结构，选择高景气、大空间的行业和公司，更有投资机会。

节选自《兴全合丰三年持有期混合型证券投资基金2021年年度报告》

 

兴全安泰稳健养老一年FOF

·报告期内基金投资策略和运作分析

2021年市场大幅震荡，风格指数、行业指数分化明显。从风格指数上看，小盘指数表现好于大盘指数和中盘指数，全年中证1000指数(全收益)表现最为出色，涨幅21.61%，中证500(全收益)上涨17.24%，而沪深300(全收益)全年下跌3.52%，上证50(全收益)下跌8.18%；创业板指数(全收益)上涨12.41%，而市场关注度比较高的“茅指数”全年下跌4.44%。从行业表现来看，新能源、强周期板块表现相对较强，电气设备行业全年上涨47.86%，有色金属、采掘、化工、钢铁行业分别上涨40.47%、38.07%、37.19%和34.06%，同时，家用电器、非银金融、房地产、休闲服务行业的年度跌幅都在10%以上。基金指数及其他资产方面，中证偏股基金指数全年上涨4.05%，中长期纯债基金指数上涨4.13%，黄金ETF下跌5.38%，恒生指数下跌14.08%，标普500指数上涨26.89%。

操作上，本基金于年初尚处于建仓期，在年初股票快速上涨的过程中采取了相对较慢的建仓节奏；随着春节后市场的快速下跌，组合又逢低逐步提升权益基金仓位。本基金定位“稳健型”，更加注重性价比和安全边际。全年来看，整体组合采取了一定的仓位和风格偏离，权益仓位维持在中性偏低水平，组合风格整体偏向于价值风格。此外，基金组合还采取了相对多元化的资产配置，通过跨资产（权益、固定收益类、黄金等），以及资产内（权益包括了A股、港股和美股资产等）的搭配来降低组合的波动率。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

目前面临的经济环境、外部环境都处于相对不确定的阶段，我们也很难预判中短期的发展方向，不过相对确定的是目前整体的货币环境偏宽松，市场整体的估值水平已回归到历史中枢水平，增量资金疯狂入市的情绪已经趋于平静，市场将可能进入到一个新的状态。

基于对A股市场的长期走势的乐观预期，我们会积极在中短期震荡市场中寻找投资机会，同时我们将继续保持以下特点：

1、保持基金组合的资产多元化和策略多样性。我们FOF团队一方面追求长期相对于业绩比较基准的超额收益，另一方面我们认为收益或超额收益的稳定性也是同等重要的，而多元资产配置和多策略配置能够有效的提升组合的风险调整后收益，改善持有人的投资体验；

2、相对均衡的配置和适度的左侧交易模式。过去两年中，基金指数的行业配置和风格配置更加极致化，我们希望通过选择“性价比”更优的资产实现相对均衡的配置，过程中也相应提升了相对于基准的偏离容忍度。随着今年以来市场的大幅调整，后续我们会适度降低偏离度，继续努力将本基金呈现为“相对稳定的‘贝塔’和相对确定的‘阿尔法’特征”。

本基金是一只稳健型的养老目标基金，权益类资产的配置中枢为20%，我们在实际的运作过程中，将秉承一贯的投资风格，充分发挥FOF产品“力争不降低预期收益率，同时降低波动率”的优势，力争兼顾长期收益率和改善持有人体验，从而陪伴投资者实现财富增值。我们也将秉承勤勉尽责的态度进行组合管理，遵守契约要求、保持策略的稳定性。

 

节选自《兴全安泰稳健养老目标一年持有期混合型基金中基金（FOF）2021年年度报告》

兴全安泰积极养老五年FOF

·报告期内基金投资策略和运作分析

2021年市场大幅震荡，风格指数、行业指数分化明显。从风格指数上看，小盘指数表现好于大盘指数和中盘指数，全年中证1000指数(全收益)表现最为出色，涨幅21.61%，中证500(全收益)上涨17.24%，而沪深300(全收益)全年下跌3.52%，上证50(全收益)下跌8.18%；创业板指数(全收益)上涨12.41%，而市场关注度比较高的“茅指数”全年下跌4.44%。从行业表现来看，新能源、强周期板块表现相对较强，电气设备行业全年上涨47.86%，有色金属、采掘、化工、钢铁行业分别上涨40.47%、38.07%、37.19%和34.06%，同时，家用电器、非银金融、房地产、休闲服务行业的年度跌幅都在10%以上。基金指数及其他资产方面，中证偏股基金指数全年上涨4.05%，中长期纯债基金指数上涨4.13%，黄金ETF下跌5.38%，恒生指数下跌14.08%，标普500指数上涨26.89%。

操作上，本基金于年初尚处于建仓期，在年初股票快速上涨的过程中采取了相对较慢的建仓节奏；随着春节后市场的快速下跌，组合又逢低逐步提升权益基金仓位，于二季度末达到了合同约定范围，同时，基金建仓风格相对偏价值。下半年，整体组合继续维持一定的风格偏离度，继续提升价值型基金的配置比例，小幅提升被动型基金的配置比例，同时提升中小盘风格基金的配置比例，下半年基金组合的超额收益继续累积。

从全年来看，虽然基金组合的绝对收益的稳定性尚可，但相对于业绩比较基准的超额收益的波动幅度相对较大。这是因为市场在大量新增资金的推动下追逐极致业绩，导致市场的大幅波动和极致风格：上半年市场热捧的是业绩增长稳定和高盈利质量的板块和行业，下半年市场热捧的是在经济不确定的背景下的高景气度板块和行业。我们团队的基金研究表明，这些方式和方法都可能是长期较为有效的盈利模式，但如果过分热捧，导致估值水平已然偏高，市场一致性预期过高，往往隐含着较高的风险。所以我们团队在组合层面，相对更加注重均衡性，不会在某个特定的因子或板块上配置过高，同时，在动态组合管理上，一般会采取略偏左侧的交易模式，希望通过这种方式来适度降低组合的波动率和回撤。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

目前面临的经济环境、外部环境都处于相对不确定的阶段，我们也很难预判中短期的发展方向，不过相对确定的是目前整体的货币环境偏宽松，市场整体的估值水平已回归到历史中枢水平，增量资金疯狂入市的情绪已经趋于平静，市场将可能进入到一个新的状态。

基于对A股市场的长期走势的乐观预期，我们会积极在中短期震荡市场中寻找投资机会，同时我们将继续保持以下特点：

1、保持基金组合的资产多元化和策略多样性。我们FOF团队一方面追求长期相对于业绩比较基准的超额收益，另一方面我们认为收益或超额收益的稳定性也是同等重要的，而多元资产配置和多策略配置能够有效的提升组合的风险调整后收益，改善持有人的投资体验；

2、相对均衡的配置和适度的左侧交易模式。过去两年中，基金指数的行业配置和风格配置更加极致化，我们希望通过选择“性价比”更优的资产实现相对均衡的配置，过程中也相应提升了相对于基准的偏离容忍度。随着今年以来市场的大幅调整，后续我们会适度降低偏离度，继续努力将本基金呈现为“相对稳定的‘贝塔’和相对确定的‘阿尔法’特征”。

本基金是一只积极型的养老目标基金，权益类资产的配置中枢为70%，我们在实际的运作过程中，将秉承一贯的投资风格，充分发挥FOF产品“力争不降低预期收益率，同时降低波动率”的优势，力争兼顾长期收益率和改善持有人体验，从而陪伴投资者实现财富增值。我们也将秉承勤勉尽责的态度进行组合管理，遵守契约要求、保持策略的稳定性。

 

节选自《兴全安泰积极养老目标五年持有期混合型发起式基金中基金（FOF）2021年年度报告》

兴全合兴两年

·报告期内基金投资策略和运作分析

2021年宏观经济有较大的变化，上半年在旺盛的出口需求和就地过年等因素影响下，经济增长在1季度到达高点，下半年以“三道红线”为代表，政府进行了地产调控，货币地产相关的数据有所走弱。全年持续有散发性的疫情，服务行业全年处于走弱的状态。A股市场全年震荡。特别在医疗、教育领域，政策发生了较大变化，企业经营环境改变，即使龙头企业，盈利也受到了一定的影响。

港股市场波动尤其剧烈，年初迎来新发基金的建仓潮，急速上涨。下半年在国内互联网行业监管政策变化和中概股政策变化的双重影响下，单边下跌，在全球的资本市场中表现靠后。

欧美经济逐渐从疫情的泥潭中走出，虽然一波三折，但总体上仍是复苏的状态，石油、矿产等大宗商品也随之全年上涨。年底美联储加息缩表提上日程，给全球金融市场带来较大震荡，对国内投资者的心态也有一定的影响。

本基金于2021年1月11日开始运作，全年维持高仓位，主要配置在消费品、新能源车、半导体、军工、互联网等行业上，港股的互联网行业和A股的医疗服务行业受到一定的冲击，全年收益处于中等水平。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

展望2022年，货币政策回归常态化，难看到大幅宽松，也不会剧烈收紧。地产相关的比较严厉的调控政策大概率会纠偏，地产销售、投资数据预计全年前低后高。随着疫苗的广泛接种和特效药的逐步推广，疫情防控也会朝着“对经济和社会生活影响最小化”的方向发展，可以预见到国内服务业和人员出行将逐步恢复。

新能源车、半导体领域的国产替代和军工的快速发展在2022年仍将继续进行。在中药的重新定位和制造业出口的相关细分行业可能有新的变化。医疗教育等领域的政策可能也会有微调。港股市场已经跌到性价比极高的位置，即使考虑绝对收益，也非常有吸引力。

总体上，本基金认为，虽然经历了2022年年初的急速下跌，2022年的资本市场仍然值得期待，结构性机会不断涌现。本基金偏向于选择高盈利增速的行业，并高度关注可能迎来困境反转的行业，总体均衡配置，希望在风险可控的前提下，为持有人取得超过社会平均水平的回报。

 

节选自《兴全合兴两年封闭运作混合型证券投资基金（LOF）2021年年度报告》

兴全中证800六个月持有

·报告期内基金投资策略和运作分析

下半年延续了极度分化的结构性行情，使得指数增强依旧成为一件具有挑战性的工作。下半年沪深300、中证500、创业板指的涨幅分别为-5.43%、8.10%、-4.44%，受益于对“专精特新”的扶持，中小市值风格突出，而交易拥挤度较高的“赛道”资产回撤明显。

随着上市公司盈利拐点的确认，以及稳增长预期增强，下半年的市场风格变得更为均衡，无论是高景气的“赛道”资产，还是高ROE稳定成长的“核心”资产，表现均较为一般。中小市值风格虽然相对较强，但波动也较大。之前我们判断高景气类资产的拐点可能由报表低于预期而触发，目前看仅仅情绪扰动，甚至无需低于预期也会导致了相关板块的回调。回头看，下半年表现相对一般的大市值“核心资产”和“高景气资产”两者共同特征是交易拥挤度高，多少都经历过抱团拔估值的正反馈，建立在一致预期上的高估值合理化信仰都给上述资产带来脆弱性。

在具体操作上，我们依然坚持在保持总体行业和风格均衡前提下的行业内相对综合价值比较的选股策略，并积极把握各种确定性的超额收益甚至绝对收益。随着投资策略工具箱的不断扩大，我们有信心在未来复杂多变的市场环境中有效降低整体组合的下方风险，并持续积累更多的超额收益。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

当前宏观经济面临一定挑战，稳增长成为共识。货币政策进一步发力，央行于年初调降利率，宽信用也有所加码，一月份社融超预期。需要关注海外经济体加息造成的影响。

目前市场面临的问题是拥挤交易之后重归理性。虽然部分“核心”、“赛道”经历年初的调整，估值相对合理化，但一方面钟摆效应可能导致合理估值未必就是最合理的配置时机，另一方面上述资产的“合理”估值仍有很大程度上建立在高度趋同的一致预期上。此外，居民财富再配置的节奏也是重要的影响因素。

我们坚持之前的判断，历史上任何时期的情绪化高估值品种都会向合理水平回归。从投资研究实践看，我们仍认为市场对较为长期的未来并无太强的预测能力。无论是采用超长期预测的“终局”给出乐观的远期估值，还是草木皆兵地对一些政策甚至谣言过度反应，都反映出市场较为浮躁，高度情绪化。作为投资者，我们既要面向未来，努力从经济转型带来的新技术、新产业、新模式中获益，又不能简单地随波逐流，而是要独立思考，从第一性原理出发，进行合乎理性的定价。

 

节选自《兴全中证800六个月持有期指数增强型证券投资基金2021年年度报告》

兴全汇吉一年

·报告期内基金投资策略和运作分析

2021年经济受疫情影响逐步减退，上半年经济逐步复苏，下半年经济走弱。地产先升后降，工业生产高位回落，出口保持强劲，制造业稳步复苏，消费、基建维持低迷。全年PPI逐月走高，于10月见顶回落；CPI走势较弱，全年维持低位四季度小幅上行。货币政策维持宽松，强调逆周期调节。

债市方面，除一季度流动性略有收紧，全年流动性维持宽松。央行分别于7月、12月两次降准并在12月下调再贷款利率和　LPR　利率，货币政策强调逆周期调节。虽然PPI逐季上行，但尚未传导至CPI。全年债券收益率整体震荡下行，10　年国债收益率下行幅度达到　30bp。

权益市场方面，全年波动较大，市场分化明显。上证综指震荡略微上行，收录3639.78点，涨幅4.80%；沪深300下跌5.20%，深证成指上涨2.67%，创业板指涨幅较多，上涨12.02%。整体来看，中小市值的成长股表现较好。全年来看，在碳中和政策推动下，新能源相关行业涨幅较多，此外受益于产品价格上行，周期板块涨幅较好，食品饮料、医药等传统白马板块与地产金融等蓝筹板块表现较差。

转债指数全年上行较多，受益于资金面宽松，全年涨幅18.48%。转债是21年表现较好的资产，转股溢价率不断提升，估值维持高位，整体波动加大。

本基金自成立以来，权益仓位逐步增加至中枢水平，自下而上精选基本面向好的个股，行业配置方向以景气向上的交运、军工、有色、化工、电子等，组合适度分散。同时，组合积极参与新股网下打新。本基金运作期内积极参与转债市场，自下而上精选个券，结合安全性和弹性，逐步兑现价格较高、临近赎回的转债，关注新上市转债的机会。债券方面，组合维持中性久期，以短久期高等级信用债和长久期利率债组合为主。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

2022年我们仍然面临着较为复杂的外部环境，疫情仍在持续演变，国际形势瞬息万变，国内经济稳增长压力仍存。12月中央经济工作会议强调稳经济、稳增长，强调政策发力靠前，财政发力预期增强，国内货币政策基调逐步转向宽货币、稳信用。基建投资或成为稳增长较好抓手。与此同时，海外通胀预期持续升温，美联储加息预期不断上升，美债利率存在上行压力。

债券方面，虽然宏观经济和流动性均对债券利率形成支撑，但在绝对收益率水平较低的情况下，债券下行空间有限；受制于全球通胀上行以及美债利率上行的压力，债券收益率在预期变化中震荡的概率较大，因此久期上也不宜过于激进，关注利率波动带来的机会。

权益市场方面，国内流动性整体偏宽裕，但经济基本面承压，企业盈利增速回落，美债利率对股票估值形成压力，预计后续市场或整体波动较大，以结构性机会为主。在全球通胀尚未结束的阶段，上游资源品价格表现仍较为强势；同时双碳政策对供给制约仍存，在能源结构转型的过程中，能源出现阶段性短缺的情况仍有可能推升价格，预计上游周期类资产仍有阶段性超额收益；受益于稳增长的地产、基建、公用事业、军工等行业或存在机会；同时，我们关注科技进步和国产替代带来的机会，具备前沿技术优势的科技公司仍是关注的方向；而地产链、疫情复苏等板块业绩仍有不确定性，择股难度加大。22年权益方面不宜激进，适当均衡配置，注重业绩增速与估值匹配度，关注行业景气度变化。

转债方面，整体估值处于历史高位，溢价率存在压缩空间，转债指数难有超额收益，转债仍然以结构性机会为主。22年在转债上控制仓位，组合适度分散，关注波动带来的机会以及新券的机会。

 

节选自《兴全汇吉一年持有期混合型证券投资基金2021年年度报告》

兴全汇虹一年

·报告期内基金投资策略和运作分析

2021年经济受疫情影响逐步减退，上半年经济逐步复苏，下半年经济走弱。地产先升后降，工业生产高位回落，出口保持强劲，制造业稳步复苏，消费、基建维持低迷。全年PPI逐月走高，于10月见顶回落；CPI走势较弱，全年维持低位四季度小幅上行。货币政策维持宽松，强调逆周期调节。

债市方面，除一季度流动性略有收紧，全年流动性维持宽松。央行分别于7月、12月两次降准并在12月下调再贷款利率和LPR利率，货币政策强调逆周期调节。虽然PPI逐季上行，但尚未传导至CPI。全年债券收益率整体震荡下行，10年国债收益率下行幅度达到30bp。

权益市场方面，全年波动较大，市场分化明显。上证综指震荡略微上行，收录3639.78点，涨幅4.80%；沪深300下跌5.20%，深证成指上涨2.67%，创业板指涨幅较多，上涨12.02%。整体来看，中小市值的成长股表现较好。全年来看，在碳中和政策推动下，新能源相关行业涨幅较多，此外受益于产品价格上行，周期板块涨幅较好，食品饮料、医药等传统白马板块与地产金融等蓝筹板块表现较差。

转债指数全年上行较多，受益于资金面宽松，全年涨幅18.48%。转债是21年表现较好的资产，转股溢价率不断提升，估值维持高位，整体波动加大。

本基金自成立以来，权益仓位逐步增加至中性水平，自下而上精选基本面向好的个股，行业配置方向以景气向上的交运、军工、有色、化工、电子等，组合适度分散。同时，组合积极参与新股网下打新。本基金运作期内积极参与转债市场，自下而上精选个券，结合安全性和弹性，逐步兑现价格较高、临近赎回的转债，关注新上市转债的机会。债券方面，组合维持中性久期，以短久期高等级信用债和长久期利率债组合为主。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

2022年我们仍然面临着较为复杂的外部环境，疫情仍在持续演变，国际形势瞬息万变，国内经济稳增长压力仍存。12月中央经济工作会议强调稳经济、稳增长，强调政策发力靠前，财政发力预期增强，国内货币政策基调逐步转向宽货币、稳信用。基建投资或成为稳增长较好抓手。与此同时，海外通胀预期持续升温，美联储加息预期不断上升，美债利率存在上行压力。

债券方面，虽然宏观经济和流动性均对债券利率形成支撑，但在绝对收益率水平较低的情况下，债券下行空间有限；受制于全球通胀上行以及美债利率上行的压力，债券收益率在预期变化中震荡的概率较大，因此久期上也不宜过于激进，关注利率波动带来的机会。

权益市场方面，国内流动性整体偏宽裕，但经济基本面承压，企业盈利增速回落，美债利率对股票估值形成压力，预计后续市场或整体波动较大，以结构性机会为主。在全球通胀尚未结束的阶段，上游资源品价格表现仍较为强势；同时双碳政策对供给制约仍存，在能源结构转型的过程中，能源出现阶段性短缺的情况仍有可能推升价格，预计上游周期类资产仍有阶段性超额收益；受益于稳增长的地产、基建、公用事业、军工等行业或存在机会；同时，我们关注科技进步和国产替代带来的机会，具备前沿技术优势的科技公司仍是关注的方向；而地产链、疫情复苏等板块业绩仍有不确定性，择股难度加大。22年权益方面不宜激进，适当均衡配置，注重业绩增速与估值匹配度，关注行业景气度变化。

转债方面，整体估值处于历史高位，溢价率存在压缩空间，转债指数难有超额收益，转债仍然以结构性机会为主。22年在转债上控制仓位，组合适度分散，关注波动带来的机会以及新券的机会。

 

节选自《兴全汇虹一年持有期混合型证券投资基金2021年年度报告》

兴全合远两年持有

·报告期内基金投资策略和运作分析

2021年我国的宏观经济表现出了一定的增长韧性，虽然三季度因为经济数据趋弱，叠加如教育培训、互联网监管、能源双控等行业与产业政策的变化，引发投资者对于经济增长预期有所回落，但政府相关政策也很快进行了调整，三季度的货币政策强调跨周期调节，四季度的中央经济工作会议提出2022年经济工作要“稳字当头”、“稳中求进”，并且会议重提“逆周期”表述。在这样背景下，政策拐点出现；在货币政策方面，央行先后进行了降准与再贷款；在财政政策方面，财政支出和政府债券的发行速度也有所加快；在房地产政策方面，地产企业与居民贷款逐渐解冻；这些政策的出台对市场起到了一定的支撑作用。

2021年的A股市场呈现明显的结构性特点，全年沪深300指数下跌5.2%，但板块与个股呈现出了冰火两重天的现象，前几年股价表现强势的食品饮料、医药、消费者服务等板块均呈现出了明显的下跌，但新能源与资源股如新能源电力设备、有色、煤炭等板块均达到40%左右的涨幅。2021年本基金的组合对于成长性板块的配置相对较重，持续在半导体、电子、军工等领域进行了高于行业基准的配置，虽然取得一定的收益，但对于新能源板块的配置与传统能源板块的配置不足，值得反思。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

展望2022年，短期我们将面临着相对艰难的宏观环境，一方面，受地产投资下滑、消费不振的影响，市场需求短期难见回暖，同时，国际经济政治局势的变化，又使得大宗商品的价格难以回落，企业成本端面临着压力，货币政策掣肘于当前的环境也难有作为，但我们相信，随着时间的推移，国际政治局势将逐渐缓和，企业端的成本压力将减弱，同时在稳健的货币政策与积极的财政政策的推动与刺激下，经济增长将企底回暖，预计全年经济增长将呈现一个前低后高的走势。

2022年，本基金将更为灵活地进行仓位的配置。在行业与个股的配置上，我们将侧重于两个方向，一方面由于看好国内工程师红利对我国制造业高质量发展的推动作用，本基金仍将遵循着自下而上的选股原则，配置于产业结构上升、基本面发展趋势良好的公司；另一方面，我们也将关注一些估值相对较低、短期基本面受益于宏观经济走势的个股。对于港股的投资，我们看到港股市场的估值吸引力更高，但由于港股投资者的复杂与多样性，我们将更为谨慎地进行个股的研究与投资。

 

节选自《兴全合远两年持有期混合型证券投资基金2021年年度报告》

 

兴证全球恒惠30天持有

·报告期内基金投资策略和运作分析

全年来看全球经济仍受新冠疫情影响，尤其是海外，疫情笼罩下供给端恢复慢且困难，通胀压力节节攀升。受境外输入病例带来的防疫压力较大，国内疫情也时有点状爆发，而国内保持动态清零政策，生产消费仍难以恢复至疫情前水平。全年来看国内经济走势前高后低，整体货币和金融政策前紧后松。上半年在出口拉动以及基数效应下经济表现强势，下半年则由于国内结构性的收紧政策，地产销售投资大幅下滑，加上后置的财政政策发力不足，叠加自然灾害、能耗双控等影响，下半年经济明显承压。全年上游大宗商品原材料价格持续上涨，通胀压力加大，海外货币政策转向收紧压力增大，国内货币政策仍以我为主，自7月降准开始边际转松，政治局会议也开始强调财政政策要更加积极。全年债市走出大牛市行情，收益率基本一路向下，即使个别时间点的调整，幅度也不大，由于全年资金面非常平稳，资金价格波动幅度明显低于以往，因此息差水平大幅压缩，加上债基规模大幅增长，理财净值化推进，信用利差也得到大幅压缩。

本基金在年中成立，定位为短久期产品，收益主要来源为票息，建仓时点赶上超预期降准，收益率大幅下行，压力较大，但后期经过挖掘资产收益不断调整持仓，至年底仍获得了相对较好的收益，同时通过控制好久期，基金净值波动也控制的较好。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

两会对于2022年的经济增长目标不低，地方债发行速度较去年明显提前，各地地产放松政策频出，但地产销售数据仍较差，民营房企资金压力仍较大，购房者对交房的担忧仍存，地产投资基数大，对经济增长的重要性高，市场对后期地产政策进一步放松的预期较高。在稳增长压力下，货币政策将保持宽松，但随着海外货币政策转向收紧，虽国内强调以我为主，但随着利差压缩，对资金流出压力仍需保持警惕。债市年初以来已走出一个大V型，从不相信宽信用到年初经济金融数据好于预期、一系列地产政策放松以及上层对稳增长的决心，债市逐渐反映宽信用的压力。往后看，随着宽信用政策的加码，债市仍有调整压力，但只要货币政策不转向，资金配置需求仍在，当前位置往上调整空间可能有限，全年债市可能维持震荡走势。

 

节选自《兴证全球恒惠30天持有期超短债债券型证券投资基金2021年年度报告》

兴证全球优选平衡三个月FOF

·报告期内基金投资策略和运作分析

2021年市场大幅震荡，风格指数、行业指数分化明显。从风格指数上看，小盘指数表现好于大盘指数和中盘指数，全年中证1000指数(全收益)表现最为出色，涨幅21.61%，中证500(全收益)上涨17.24%，而沪深300(全收益)全年下跌3.52%，上证50(全收益)下跌8.18%；创业板指数(全收益)上涨12.41%，而市场关注度比较高的“茅指数”全年下跌4.44%。从行业表现来看，新能源、强周期板块表现相对较强，电气设备行业全年上涨47.86%，有色金属、采掘、化工、钢铁行业分别上涨40.47%、38.07%、37.19%和34.06%，同时，家用电器、非银金融、房地产、休闲服务行业的年度跌幅都在10%以上。基金指数及其他资产方面，中证偏股基金指数全年上涨4.05%，中长期纯债基金指数上涨4.13%，黄金ETF下跌5.38%，恒生指数下跌14.08%，标普500指数上涨26.89%。

本基金于2021年三季度新发成立。操作上，考虑到建仓初期股票市场出现了较大程度的分化、部分行业或风格的估值水平处于历史极高位置，本基金在权益类资产上采取了相对较慢、“越跌越加”的建仓节奏，而在偏绝对收益资产上采取了相对较快的建仓节奏。在组合层面上，我们进行了适度的风格偏离，整体风格相对偏价值。此外，基金组合还采取了相对多元化的资产配置，通过跨资产（权益、固定收益类、黄金等），以及资产内（权益包括了A股、港股和美股资产等）的搭配来降低组合的波动率。

从全年来看，虽然基金组合的绝对收益的稳定性尚可，但相对于业绩比较基准的超额收益的波动幅度相对较大。这是因为市场在大量新增资金的推动下追逐极致业绩，导致市场的大幅波动和极致风格：上半年市场热捧的是业绩增长稳定和高盈利质量的板块和行业，下半年市场热捧的是在经济不确定的背景下的高景气度板块和行业。我们团队的基金研究表明，这些方式和方法都可能是长期较为有效的盈利模式，但如果过分热捧，导致估值水平已然偏高，市场一致性预期过高，往往隐含着较高的风险。所以我们团队在组合层面，相对更加注重均衡性，不会在某个特定的因子或板块上配置过高，同时，在动态组合管理上，一般会采取略偏左侧的交易模式，希望通过这种方式来适度降低组合的波动率和回撤。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

目前面临的经济环境、外部环境都处于相对不确定的阶段，我们也很难预判中短期的发展方向，不过相对确定的是目前整体的货币环境偏宽松，市场整体的估值水平已回归到历史中枢水平，增量资金疯狂入市的情绪已经趋于平静，市场将可能进入到一个新的状态。

基于对A股市场的长期走势的乐观预期，我们会积极在中短期震荡市场中寻找投资机会，同时我们将继续保持以下特点：

1、保持基金组合的资产多元化和策略多样性。我们FOF团队一方面追求长期相对于业绩比较基准的超额收益，另一方面我们认为收益或超额收益的稳定性也是同等重要的，而多元资产配置和多策略配置能够有效的提升组合的风险调整后收益，改善持有人的投资体验；

2、相对均衡的配置和适度的左侧交易模式。过去两年中，基金指数的行业配置和风格配置更加极致化，我们希望通过选择“性价比”更优的资产实现相对均衡的配置，过程中也相应提升了相对于基准的偏离容忍度。随着今年以来市场的大幅调整，后续我们会适度降低偏离度，继续努力将本基金呈现为“相对稳定的‘贝塔’和相对确定的‘阿尔法’特征”。

本基金是一只平衡型的普通FOF产品，权益类资产的配置中枢为50%，我们在实际的运作过程中，将秉承一贯的投资风格，充分发挥FOF产品“力争不降低预期收益率，同时降低波动率”的优势，力争兼顾长期收益率和改善持有人体验，从而陪伴投资者实现财富增值。我们也将秉承勤勉尽责的态度进行组合管理，遵守契约要求、保持策略的稳定性。

 

节选自《兴证全球优选平衡三个月持有期混合型基金中基金（FOF）2021年年度报告》

兴全全球恒利一年

·报告期内基金投资策略和运作分析

2021年，债券市场先上后下，整体下行。年初至春节，信贷需求较强，通胀预期上升，流动性边际收敛，债券利率有所上行。但是国内经济恢复的基础不扎实，结构也并不平衡。出口恢复好于内需恢复，疫情的反复使得全球供应链出现较大的不确定性，大宗商品价格上涨带动PPI上升至高位。海外政策持续宽松，国内坚持稳货币+紧信用的政策组合，资金面持续宽松，债市震荡下行。进入下半年，由于隐性债务约束，地产严控，疫情反复，经济下行压力骤然加大，降准和结构性宽松政策陆续落地，资金面平衡宽松，债券收益大幅下行。

运作期内，在经济增前高后低的态势下，债券收益先上后下，整体下行。本基金通过适时调整久期，灵活使用杠杆和骑乘策略，为持有人带来了超越基准的投资收益。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

2021年下半年在需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力下经济加速下滑。年底中央经济工作会议明确提出在高质量发展的前提下，2022年经济工作稳字当头、稳中求进，政策发力适当靠前，明确稳增长信号，紧信用向宽信用转变。由于通胀压力较大，美联储进入加息周期，俄乌冲突可能对全球经济和资本流动产生影响。但国内政策预计坚持“以我为主”，财政发力稳增长，货币基调偏宽松。在宽货币和宽信用的政策组合下，经济维持复苏的可能性较大，但在高质量发展约束和疫情扰动下，向上的空间可能不大，债市大概率存在向上调整的压力。

 

节选自《兴证全球恒利一年定期开放债券型发起式证券投资基金2021年年度报告》

兴证全球安悦稳健养老一年FOF

·报告期内基金投资策略和运作分析

2021年市场大幅震荡，风格指数、行业指数分化明显。从风格指数上看，小盘指数表现好于大盘指数和中盘指数，全年中证1000指数(全收益)表现最为出色，涨幅21.61%，中证500(全收益)上涨17.24%，而沪深300(全收益)全年下跌3.52%，上证50(全收益)下跌8.18%；创业板指数(全收益)上涨12.41%，而市场关注度比较高的“茅指数”全年下跌4.44%。从行业表现来看，新能源、强周期板块表现相对较强，电气设备行业全年上涨47.86%，有色金属、采掘、化工、钢铁行业分别上涨40.47%、38.07%、37.19%和34.06%，同时，家用电器、非银金融、房地产、休闲服务行业的年度跌幅都在10%以上。基金指数及其他资产方面，中证偏股基金指数全年上涨4.05%，中长期纯债基金指数上涨4.13%，黄金ETF下跌5.38%，恒生指数下跌14.08%，标普500指数上涨26.89%。

本基金于2021年三季度新发成立。操作上，考虑到建仓初期股票市场出现了较大程度的分化、部分行业或风格的估值水平处于历史极高位置，本基金在权益类资产上在年初的上涨采取了相对较慢、“越跌越加”的建仓节奏，而在偏绝对收益资产上采取了相对较快的建仓节奏。本基金定位“稳健型”，更加注重性价比和安全边际。自成立以来，整体组合采取了一定的仓位和风格偏离，权益仓位维持在中性偏低水平，组合风格整体偏向于价值风格。此外，基金组合还采取了相对多元化的资产配置，通过跨资产（权益、固定收益类、黄金等），以及资产内（权益包括了A股、港股和美股资产等）的搭配来降低组合的波动率。

·管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

目前面临的经济环境、外部环境都处于相对不确定的阶段，我们也很难预判中短期的发展方向，不过相对确定的是目前整体的货币环境偏宽松，市场整体的估值水平已回归到历史中枢水平，增量资金疯狂入市的情绪已经趋于平静，市场将可能进入到一个新的状态。

基于对A股市场的长期走势的乐观预期，我们会积极在中短期震荡市场中寻找投资机会，同时我们将继续保持以下特点：

1、保持基金组合的资产多元化和策略多样性。我们FOF团队一方面追求长期相对于业绩比较基准的超额收益，另一方面我们认为收益或超额收益的稳定性也是同等重要的，而多元资产配置和多策略配置能够有效的提升组合的风险调整后收益，改善持有人的投资体验；

2、相对均衡的配置和适度的左侧交易模式。过去两年中，基金指数的行业配置和风格配置更加极致化，我们希望通过选择“性价比”更优的资产实现相对均衡的配置，过程中也相应提升了相对于基准的偏离容忍度。随着今年以来市场的大幅调整，后续我们会适度降低偏离度，继续努力将本基金呈现为“相对稳定的‘贝塔’和相对确定的‘阿尔法’特征”。

本基金是一只稳健型的养老目标基金，权益类资产的配置中枢为25%，我们在实际的运作过程中，将秉承一贯的投资风格，充分发挥FOF产品“力争不降低预期收益率，同时降低波动率”的优势，力争兼顾长期收益率和改善持有人体验，从而陪伴投资者实现财富增值。我们也将秉承勤勉尽责的态度进行组合管理，遵守契约要求、保持策略的稳定性。

 

节选自《兴证全球安悦稳健养老目标一年持有期混合型基金中基金（FOF）2021年年度报告》