主持人：各位网友大家好，今天我们很高兴能够请到兴全保本基金拟任基金经理杨云先生，我们想就一些保本基金的问题跟大家进行一下交流。我们知道今年以来这个股票市场表现不是很好，最近有点反常，我想请问一下作为基金经理，你是如何判断市场行情的，是保持一个悲观还是一个乐观的态度呢？

杨云：对现在的股市而言，我自己的态度觉得要相对偏谨慎，其实今年进入下半年以后，包括市场上很多的券商机构对下半年都做出了一些很乐观的预期或判断，最主要的是基于今年下半年可能会放松的预期，相当于简单的、重复了去年整个行情的走势。

但是从我现在的判断来看，今年跟去年最大的差别就是，在这个时点上通胀水平跟去年是有非常大的差异的，我觉得目前整个物价的通胀水平，基本上使得货币政策选择没有多少回旋的余地，我觉得下半年政策可能会进入一个阶段性的观察期。但是如果选择放松的话，我觉得就现在来说还是有一定的难度的，如果从这个角度来讲的话，可能结合上半年整个比较密集的货币政策，可能下半年才逐步地传导整个实体经济，你可能会看到下半年流动性会继续保持一种很紧的状况，同时你也会看到整个企业在业绩的层面上有可能会低于预期的情况出现。所以我觉得对于下半年整个股市来讲，我觉得是一种偏谨慎的判断，当然后续通胀会怎么走，这个是一个很关键的元素，如果通胀继续往上创新高，目前不是一个高点，甚至维持到三季度都保持一个很高的水平，甚至进一步地创新高，我觉得可能会带来整个的调控政策很难放松，而且会继续紧缩，可能会带来今年上半年看到的信托等，这些都会直接受到一些影响。所以如果从这个角度来讲的话，如果是这种状况的话，我觉得股市这些都会显得比较难看，如果通胀下降得很快股市也会比较难看，因为通胀下来的话会代表整个需求在萎缩，而且企业后期的业绩会比较糟糕，这个时候利率品种会有一些机会，但是股市可能就会比较糟糕。还有一种情况就是通胀或经济都是在缓步的回落过程，特别是整个通胀在新涨价因素这一块开始逐步趋于平稳，新的涨价因素开始逐步平稳或者回落，因为它是一个翘尾因素，它是一个缓步回落的状况，这个可能是一个相对比较好的状态，这个对股市而言它也没有什么大的机会，只是在一个区间内震荡的过程，但是对固定收益证券是一种相对比较偏好的状态。

主持人：也就是说对于下半年的股市偏谨慎，但是同时比较看好固定收益这方面。我们知道今年保本基金发行的数量超过了以往各年内发行的总和，作为今年第十一只发行的产品，为什么你们会选择发行这个产品呢？你们是鉴于哪些方面的考虑呢？

杨云：我们为什么要选择保本基金呢，我们也是酝酿了很长时间的，在五年以前或者更长的时间，中国债券市场其实基本上没有多少信用定价的市场，因为大部分的发行债券都是国债、央票，都是以国家这些大中型企业发行的一些包括金融债和企业债，这种情况背后本身都代表国家信用的性质在里面，所以基本上谈不上多少信用的成分。但是这两年我们看到信用在这个市场发展的很快，很多企业开始以自身的信用发行它的债券，这个时候我们看到一些高税率的债券出现，在我们看来它的风险没有那么高，但是收益率却是很高的。比如说我们从现在的情况看，可能三到五年期内一些AA级企业，我们看到税率有些是在6%以上，还有些是在7%以上，我觉得从收益率上来讲的话目前还是相对比较有吸引力的。

这也是我们当时考虑到要发行一些相对来说偏固定收益之类的，像保本基金，因为保本基金它还有一个特色，当市场在整个股市上面没有什么机会的时候，可能我主要是通过对固定收益的投资运作来获取一个相对来说风险不是很高，但是收益还可以的状况，当市场有机会的时候，我们有30%的资产可以配置股票，也可以一定程度上分享股市上涨收益。我们还有一个另外的投资标的，就是可转债，这个也是未来我们主要的投资方向，这样一来就可以让基金在上涨的时候也能够带来很高的收益。

我们这次发保本基金也是基于这些方面的考虑，一方面我们可以给大家带来一个相对来说是固定利率的收益在里面，如果收益好的时候我们能够获得更高的股息这一块的收益，这个就是我们发保本基金主要的原因。它跟普通的债券基金不一样，第一个它风险比较低，但是收益有可能并不低，相当于我拿着一个低风险的东西等着市场的机会，当市场出现机会的时候我们就有一个中长期的机会了，当有中期的机会的时候我们就会把握住这样一个机会。

主持人：这个兴全保本相比一些其他的保本基金会有什么特色吗？包括在设置上面的特色，因为我们知道你管理的兴全可转债在同类基金里面表现的非常好，你们在这方面应该会有一些比较好的心得，或者说有一些比较好的经验。

杨云：我们兴全保本基金跟现在的市场进行比较的话，我觉得主要有两个特征，现在的保本基金都是一个CPPI的策略，就是通过低风险资产和风险资产的动态调整来实现保本。但是我们的这个相对而言有两大特色，我觉得第一个就是TIPP的策略，假设在我们基金发行以后一年到两年左右，基金如果获得了比较高的收益，比如说百分之十几以上，或者百分之二十几的收益，到时候我们会结合整个宏观背景以及市场的结构分析，可能我们会选择把我们保本的底线提到更高的水平，比如说百分之十以上，百分之二十左右的水平，在这个新的保本底线上面对我们的风险定位至少有一个重新配置的过程，就相当于把保本线提高，现在有一些保本基金也在运用这样的一些方式。

第二个我觉得比较特色的，我觉得我们会比较注重可转换债券市场的投资，因为对可转换债券市场而言，我们在买入这个债券的时候，它本身是提供了一份基于可转债未来包括利息或者本金的现金流，已经提供了这样一个债券，其实它已经具有了明显的保本的特色和特性。所以我们会在未来的低风险配置里面，当可转换债券具有很好的机会的时候，我们会重点配置可转换债券，而且从过去很多年实际的情况来看的话，可转换债券这一块给大家带来的股息类的回报其实是很高的，这个就是我们说的OBPI策略，我们在兴全保本基金里面给大家一个主要的特色的差异可能也就在这个地方。

而且这中间还有一点，就是因为我们是把可转换债券划在一个低风险债券里面的，所以相对来说我们会在一个低风险的状态下去配置可转换债券，这个时候如果我配置好可转换债券，假设市场未来出现一个很好的股市的时候，加上可转换债券，再加上我的不到百分之三十的权益类，就会使得基金的弹性，或者说在一个市场相对好的情况下获得这个收益的能力会大大的提高。

主持人：你们是如何确定这个市场可能会下降，或者说我们需要加大在可转债这方面的配置呢？

杨云：因为可转换债券这一块我们主要是作为一个低风险配置的比例，其实这个也是很好判断的，因为当可转换债券内含的收益率，就是当把它仅仅看作一份债券的时候它的内含收益率只要转正了以后，其实它的风险就已经很低了，实际上这个时候它至少具有了保本的功能，这个我们基本上是很容易判断的。而且对股市而言的话，我觉得对这个市场是不是有机会，可能我们会结合一个很大的宏观的基本面的判断，以及目前市场的估值水平的情况来判断我们是否会选择在这个时候，很多股票我们会觉得它的绝对价值是很不错的时候，这个时候我们就会投入股市这一块的基金投资。

主持人：我们知道最近大家对估值评价很低，如果是你们的话，你们会考虑这个因素吗？

杨云：现在的估值方法差异是很大的，但是我们觉得你的估值是要结合你整个现在的经济所处的背景，以及它在这个环境里为什么会有这么低的估值，比如说银行，银行现在的估值是很低的，不到十倍，都是在十倍以下，为什么会给这么低呢？你要想到它现在可能孕育的风险是什么。就是大家所看到的目前的讨论的最多的就是对地方的一些贷款，前面大家可以看到国家审计署也公布了他们总共大概是10.7万亿，但是你在考虑现在银行整个的资本金状况，银行现在的资本金总共加起来大概也就5万亿左右，也就是说你怎么样去评估这方面的风险？我们假设这一块的坏账率出现50%的话，其实银行所有的资本金都可以把它冲掉，更何谈利润呢？当然风险机遇总是并存的，如果这些资产可能不会出现风险的话，其实很多银行是会运用这个不错的机会的。

主持人：我问一个作为一个普通的基金投资人普遍比较关心的问题，就是说买了保本基金，那它就是让一个人保住本金吗？它在一些限制条款中是怎么规定的，或者说“保本”最主要是体现在哪些地方？

杨云：两个方面，一个方面是根据我们的契约，三年之后我们是一定会给你保本的，假设这个时候出现了净值低于的情况，对于这种亏损的部分，我们公司或者担保方要拿出现金来填补这一块的亏损的，也就是说作为一个保本基金投资者，你持有三年以后，你的本金保障我们是从整个契约来进行规范的，我们一定会给你保障的。

第二个方面，我们运用策略性的方法来进行保本，举个很简单的例子，比如说现在三年期的保本，如果我去拿一个三到五年期的整个债券组合在三年内，如果我把收益率能够保持到5%的水平，其实现在的市场是能够做到的，如果有5%的收益率水平的话，那就意味着我三年的复合收益率应该是在15%以上。也就是说即便我用最保守的策略，用85%投资这些所有的固定税率九期三年的这个保本，那么我到最后也是能够给你实现保本的，剩下的部分全部都是权益，哪怕亏了我们也会让你保本的，所以通过这种策略我们也是能够实现保本的。就是说是以一个投资策略的动态调整来进行保本的。

主持人：不管是从条款还是从实际的操作情况，保本这一点是肯定的，因为这个是很多投资者考虑的问题。我们想知道对于当前市场的投资，跟一个普通的基金持有人，你认为在当前通胀比较厉害的情况下，你觉得投资哪些理财产品来对抗这个通胀是一个比较好的选择呢？这个你能给我们提一些建议吗？或者给我们讲一些你个人的经验。

杨云：从历史来看，在通胀高峰期的时候，这个时候市场任何的投资产品，仅仅在短期内的阶段上想要超过通胀很难，比如说在93年、94年的时候，那个时候通胀可能在13%、14%左右，甚至更高，但是那个时候给你提供的债券税率大概也就百分之九点几，因为通胀的波动会更大，但是如果你拉的长一点，如果我们只看CPI这个指标，我们如果看一个更长的周期，比如说三十年、五十年，你直接存款，你也是能够达到这个水平的，都是能够战胜通胀的，基本上能够保持平衡。但是在这个时点上我们不是在回答这个问题，更多的回答是在这个时点上我们应该怎么样去考虑理财的问题，第一个，你觉得现在的通胀水平是不是很高了，而从管理层的角度上他是不是觉得也很高了，在我看来现在通胀的这个水平其实是一个从上至下都难以接受的水平，那就意味着在未来的政策选择上面，它一定会选择怎样使得这个通胀回落作为主要目标的。这个时候增长会暂时搁置一边，而通胀作为整个政策选择的主要方向，我觉得这一点是毋庸置疑的，如果你觉得通胀现在是在高位的话，那么未来必然是会慢慢回落的，哪怕在短期内会继续高升，但是我认为在很高的时候它一定会下来，哪怕通过不断的紧缩，通过很多限制增长的方式都会让它下来。那么在这个时候我自己觉得固定收益类的方向会相对来说比它好得多，包括我们说的对债券类的投资，包括一些带有固定收益类性质的信托产品，但是信托可能会考虑到整个项目的风险，因为最终的风险是体现在信托产品的投资人与信托的项目来进行比对的，你要考虑到这样的一个风险。

主持人：好的，谢谢，我们今天的访谈就到这里了，非常感谢杨云经理给我们带来的交流的机会。

杨云：好的，谢谢大家！

视频地址：http://vic.sina.com.cn/news/27/2011/0715/38866.html